推荐序 自序
大部分人对消费行业都是“感知”大于“思考”，这导致两个问题：一个问题是“主观偏见”，即“用我的主观感受来代替实际的市场”，但主观感受判断的偏差非常大；另一个问题是“灯下黑”，在习以为常的现象里面隐藏着巨大的投资机会，因为太过于习以为常，错过了投资的机会。
引言 消费品投资：重剑无锋，大巧不工
总体来看，消费行业是一个韧性极强的行业，具有穿越牛熊的长期能力。
消费品公司在大多数情况下，并不是“从无到有”，而是“从有到强”，在已经体现出很强的能力的基础上，依然可以继续强化自身，在已经发展多年的基础上，依然可以继续变化。
仓位才是决定投资结果的根本。在能够驱使人重仓投资的因素中，确定性和稳定性是最重要的两个因素，也是消费股的优势之一。
消费品是所有行业的终端。很多公司在初期以科技公司等形象示人，但真正在万花丛脱颖而出之后，变成了一家消费品公司，比如苹果。这也是消费品公司的魅力，谋定而后动，在能够看得比较清楚以后再投资，这样可以买到量，并实现大量的盈利。
我们的投资心法大体上将消费品牛股分为三类：行业规模和渗透率提升；市占率提升；价格带提升。
渗透率提升通常来自新的消费习惯或者新的技术产生的新消费范围，渗透率从0.5%提升到5%的阶段，大体对应的就是10倍的增长。
市占率提升来自市场相对成熟以后，同类企业在其中的搏杀，这里就考验谁有更优秀的眼光。战略能力、执行力强的企业能抓住更多机会且更好落地，这是一个拼刺刀的市场。
价格的提升来自到一定阶段的品牌具有的全域定价能力，产品价格能长期跑赢CPI，这也是消费品品牌的一种较为终极的形态。
第一阶段行业规模和渗透率的提升，要对新型消费习惯有敏锐度；第二阶段市占率提升，要对企业的能力、竞争格局还有经营数据有细致的跟踪；第三阶段价格带提升，这就是可遇不可求的了。
总体来说，在面对一家消费品公司的时候，我们大致上把其分为三类：品牌公司、渠道公司、供应链公司。
品牌公司的壁垒来自用户心智的长期形成；供应链公司的核心壁垒来自规模化的生产能力、研发能力、工艺能力和组织能力；渠道公司的核心能力来自网络效应、反馈效应、组织能力，当然也要顺应时代。
品牌是消费者与商家之间的一种信用契约；渠道是消费者与商家之间的一种反馈机制；产品是商家对于消费者需求的解读。
我们认为品牌是所有品牌动作（销售、广告、售后、产品生产管控、设计等）在时间上的积分。每次交互，消费者都会形成一个对品牌的印象，这个印象可能是加分或减分，最终这些分的总和就是这个品牌的总分，我们称这个理论为“品牌计分板”。品牌计分板理论阐述了几个观点：1）品牌是不可复制的；2）品牌是有时间维度的；3）品牌到一定程度本身就是核心竞争力。
多年品牌背书的沉淀，一定会传达某种符号和信号，可能是某种文化主张，也可能是某种质量背书，这就是品牌。
总体而言，品牌是消费品产业链中价值最高、最诱人的部分，但也是最难形成的一环，需要天时地利人和，也有偶然性。每一个品牌都是宝贵的资产，而找到长期能够胜出的长跑冠军品牌是我们要一直去做的事情。
中国零售渠道的核心变量是电商。
京东、阿里巴巴和拼多多是底层逻辑完全不同的公司，京东是卖货的零售公司，后两家是卖流量的平台公司，这也是我们要着力研究的方向。不同的品牌在不同的电商体系里面展示的能力是不同的，这也反映出这个品牌本身有什么样的特点。
品牌力就是消费者愿意为品牌付出溢价的程度，而这个溢价通常源于品牌的文化属性（最重要的是社交功能）和功能属性（最重要的是安全保障），文化属性和功能属性越强的品牌越可以提供长足的溢价。在这个基础上，我们还提出了判断品牌所处阶段的范式：品牌1.0，品牌即认知；品牌2.0，品牌即优选；品牌3.0，品牌即品类；品牌4.0，品牌即身份。
如果品牌公司已经过了行业规模和渗透率提升阶段，进入市占率提升和价格带提升阶段，那判断一家品牌公司最重要的点就是这家公司的定价能力。
线下商业属于属地地面流量，具有地域性。但电商不一样，所有人到电商商铺的距离都是一样的，大部分人在电商上买东西都不会翻5页以上，所以电商的头部化程度、马太效应会远大于线下零售，电商头部平台、品牌的投资机会也更加突出。
对未来的新消费投资机会，我们大体上从三个方向来展望：一是新品牌诞生；二是新消费习惯；三是新技术。
第一章 为何选择消费品投资
消费是个长坡厚雪的行业，消费涵盖了人们生活的方方面面，范围广、韧性强，被誉为国民经济的“稳定器”和“压舱石”。这是因为人们的消费需求（尤其是必选消费需求）具有较强的稳定性，无论在怎样的经济情况下，人们都会产生衣食住行等生活需求，消费需求的韧性带来了消费股的韧性。
消费对应了大多数行业的终端需求。无论是上游周期行业，还是中游科技制造行业，最终都将以某种形式对应到终端的消费上。
消费行业牛股辈出，基业常青。纵观美股历史，许多成功实现连年稳定增长的大牛股来自消费赛道。一是因为大消费面向的是最广大的大众需求，具有最广阔的潜在市场空间；二是因为许多消费行业龙头企业都具有明显的护城河，让其他竞争对手难以模仿和追赶。
投资和人生一样，要寻找的是那些有长坡厚雪的赛道。而消费就是这样的一个赛道：它面向人们的最终需求，具有辽阔的市场空间；它具备非凡的韧性，足以穿越牛熊；它具备持续的成长能力，与人们的生活水平一同成长；它还具有明显的经营壁垒，能占据人们的认知和心智，通过品牌认知、网络效应不断为投资者带来超额收益。相信对于任何一个严肃的投资人而言，消费都是一个绕不过去的核心赛道。
消费研究，始于日常。在众多的行业中，消费行业可谓是最容易理解的赛道之一。理解消费行业，不需要太多的数理化专业知识，不需要相关的从业经验，甚至不一定需要第一手的行业数据。只要能够做到对周围生活敏锐观察和深刻理解，每个人都能够从自身周围感受，感知到投资的机会。
总的来说，中美两国的消费品发展都出现过三个典型的阶段：第一个阶段是生活必需品普及阶段，主要是食品和生活用品的普及；第二个阶段是家庭消费阶段，体现为大家电、汽车渗透率的提升；第三个阶段是个人消费阶段，体现为品牌商品的增长，在这个阶段人们消费更加注重个性化的需求和消费主张的宣扬。
美国：阶段一1900~1930；阶段二1930~1960；阶段三1960~1990；阶段四（新消费阶段）1990至今。
中国：阶段一，改革开放到20世纪90年代前期；阶段二，20世纪90年代中后期到2010年；阶段三，2010年至今。
品质消费不断崛起，对于基础的生活用品，人们愿意去尝试售价更贵而质地更好的产品。产品整体价格的提升是化妆品市场整体规模增长的一个重要驱动力，化妆品反映的是人们对美的追求，中高端化妆品市场的增长是个性化消费抬头的直接体现。
人们对于大品牌的追求，使得一部分品类的头部化率持续提升。
个性化消费阶段另一个显著特征是，奢侈品消费的增长。
2022年中国正处在个性化消费时代的高潮之中，回顾美国、日本的发展历史，个性化消费时代过后，还将迎来新消费时代。
在大家认为“这家公司已经很大了”之时，消费品公司往往还有很大的空间，所谓“长坡厚雪”就体现在这儿：消费品面对的是广大人民群众的生活需求，具备广阔的发展空间。而消费品公司所具备的深厚壁垒、持续成长能力、充裕的现金流则使得其具备穿越牛熊的能力。
总体来看，欧美股市长期投资回报率比较高的标的主要是奢侈品、有一定溢价能力的品牌、餐饮等服务公司、持续扩张的渠道商。而投资回报率比较一般的标的主要是市场空间趋于饱和的大众消费品、成熟渠道。
消费品企业的估值存在共性，企业PE中枢大体上稳定在15~35倍，其中奢侈品的估值较高，多数时间稳定在30~40倍，而大众消费品的估值较低，常常低于20倍。
就国内来看，奢侈品具备长期的投资价值，我国具备特色的奢侈品高端白酒，具有显而易见的品牌壁垒和涨价能力，有望成为良好的长期投资品；功能性、品牌力强的国产头部品牌；在服务消费中能够实现连锁化、标准化的行业。
第二章 消费品投资心法
品牌投资的三条主要逻辑：行业规模与渗透率提升、市占率提升、价格带提升。
（1）行业规模、渗透率提升：行业增长可由消费人群的增长或人均消费的增长驱动。渗透率指的是现有消费群体在潜在消费群体中的占比，渗透率提升是品类市场规模增长的重要驱动力。
当新技术诞生、新消费需求被发掘时，往往能迎来品类渗透率提升的机会。在这个阶段，风险与机遇并存。
企业所处行业的市场规模不断增长，是一个很重要的增长逻辑。在行业规模高速增长的阶段，企业只要守住自己的市场份额，就能得到与行业增长相匹配的规模增长。这样的增长相对比较容易实现，因为企业不需要与其他竞争对手争夺市场份额。
行业规模增长可以拆分为用户基数增长和人均消费增长。
用户基数增长通常意味着渗透率的提升，这是一个稀缺且强势的逻辑（渗透率=用户基数/人口总数）。渗透率提升，其通常是行业内公司业绩增长最快的阶段，龙头公司常常实现戴维斯双击。现阶段大多数的消费品类已经进入成熟期，拥有渗透率提升逻辑的并不多。这类行业通常代表新兴需求，如2021年的新能源汽车、医美、扫地机器人等行业，都拥有渗透率提升的增长逻辑。
品牌渗透率达到稳定水平后，还可以通过人均消费的提升来进一步打开行业天花板。
（2）市占率提升：如果行业原本较为分散，没有成规模、成体系的供应，这时出现了品牌公司整合资源实现规模化，就有品牌化程度提升，如连锁餐饮行业；如果行业的龙头公司不断扩大市场份额，品牌增速大于行业增速，就有品牌集中度提升，如运动服饰行业。
当市场趋于成熟时，行业的头部公司在一轮轮“拼刺刀”中角逐市场份额，在竞争中确定行业的老大。这是公司硬碰硬的时段，是考验公司综合经营能力的时刻。能够杀出重围的公司，无论是产品、管理、研发还是营销各方面都做的相当优秀。
品牌集中度提升主要体现为行业龙头企业的市占率提升，背后的原因包括：1）规模生产降低成本，从而提供了质量更好、更具性价比的产品；2）知名度高，具备更强的消费者认知；3）拥有分布更广的销售和售后服务渠道。
通常而言，具备功能性的消费品细分赛道，更容易出现市占率较高的大品牌。因为细分赛道中的龙头品牌更加容易被贴上标签，与某种特殊功能、功效形成强绑定。运动服饰、羽绒服、皮肤学级护肤品（药妆）等赛道都呈现出类似的趋势。
（3）价格带提升：一部分消费品具备持续提升价格带的能力，比如茅台、爱马仕；另一部分消费品公司则通过不断提升产品定位、做高端迭代来提升产品价格带，如华为等。
只有少数公司能够进入这个阶段，价格持续提升。持续提价能力一方面取决于赛道，消费者不会无缘无故支付溢价，通常在具备社交属性和功能性的赛道，容易出现提价能力强的公司；而另一方面，通常又只有赛道中品牌力最强的公司才比较容易实现持续性地提价。
提价是一个非常稀缺的属性，拥有提价能力的消费品品牌具备独特的投资价值。拥有溢价能力的消费品品牌很多，但拥有提价潜力甚至持续提价能力的品牌很少。
不是在所有品类的消费品中都能跑出具备提价逻辑的品牌。在具备彰显个性和社交属性特征的消费品赛道，通常更容易出现具备持续提价能力的品牌。
为何提价能力如此重要？一个直观的答案是，提价能力代表永续增长的能力，具备提价能力的品牌，往往具备成为核心资产的潜力。
所有具备提价能力的品牌都是稀缺而珍贵的，但它们毕竟是少数。对于大部分消费品牌而言，其将主要通过产品迭代来完成。在消费领域直接通过涨价来提升价格是比较困难的，因为直接涨价会或多或少诱发消费者损失厌恶心理，并压制潜在消费需求。
总的来说，渗透率提升阶段的资产进攻性最强、涨得最多、风险最大，投资时要充分小心，要充分摸清公司质地，并保持对公司基本面的紧密跟踪，当增速不及预期时要及时防范回撤风险。投资于市占率不断提升的龙头公司是一种平衡了风险和收益的好做法，关键在于对行业的景气度及公司的成长速度保持跟踪。而投资于具备持续涨价能力的品牌企业是一种相对稳妥的做法，理论上这类资产在当前的经济增长放缓、无风险利率下行的经济环境下，会有让人眼前一亮的表现。
第三章 消费品投资剑招
第一，首先要弄明白行业处在其生命周期中的哪一个环节，根据行业生命周期理论，所有的行业都会经历初创、成长、成熟和衰退四个阶段。
第二，我们可以参考海外成熟市场的发展经历，来寻找消费行业的投资机会。
同一个行业在不同地区所处的发展阶段可能截然不同，参考成熟市场的历史，用于判断发展中市场的趋势，这个方法大多数时候是奏效的。
第三，我们可以借助统计局的统计数字，来判断各个行业的景气程度。
国家统计局披露的宏观经济数据主要有三个：社会消费品零售总额、住户调查下的人均居民消费支出、GDP支出法口径下的最终消费支出。这三个数据都能反映宏观层面的消费景气度，一般来说我们主要关注社会消费品零售总额，这个数据反映社会企业销售非生产、非经营的实物商品以及提供餐饮服务所获得的收入。
我们的消费研究框架：供应商--品牌商--渠道商
按照在产业链上所处的环节，企业由上到下可分为供应商、品牌商、渠道商。三者分别对应产品、品牌、渠道三要素。品牌是消费者与商家之间的信用契约；渠道是消费者与商家之间的反馈机制；产品是商家对于消费者需求的解读。
供应商：
供应商主要包括各种原材料供应商和代工厂，他们负责产品的生产环节，有时也会负责一部分研发设计工作。
对于长期投资而言，重点是看清投资标的的壁垒和护城河。壁垒通常是企业具有的难以被复制并能够持续创造超额利润的资产。供应商的壁垒包括规模化生产能力、管理与成本控制能力、研发能力、工艺改善能力等。
消费行业的定价权通常由品牌和渠道环节掌控，供应链环节的议价能力比较一般。产品出厂价主要依据成本而定，因此供应链企业的毛利率通常较低。盈利能力短期受到上游价格波动的影响，长期受制于人工成本提升的挤压。要想持续实现盈利，需持续优化生产过程中的各个环节，并保证充足的产能利用率。
从消费行业的价值链来看，利润空间最高的环节，往往是品牌和渠道，而非制造。品牌需要时间沉淀，没有品牌，没有销路，是国内优质制造商遇到的最大问题。大量工厂只能帮海外品牌干苦力活，而拿不到品牌订单的工厂，只能艰难度日，这一度催生了“山寨”这种畸形业态。
品牌商：
品牌商常常扮演渠道和供应链的组织者，一方面要设计产品寻找代工厂，另一方面也要管理其库存与销售渠道，此外还要负责品牌营销等，并为消费者提供质量背书。
品牌商的壁垒主要在于品牌认知，它的形成需要时间沉淀，不可复制，是品牌溢价的基础，能够持续为企业带来利润与成长，此外也在于销售渠道的建设和管理，这对于即时性消费品类而言非常重要。
毋庸置疑，品牌是消费产业链中的重要环节。消费者根据品牌来评价和挑选商品；制造商在品牌的组织下完成生产；经销商在品牌的管理下销售商品；可以说品牌是消费产业链的枢纽。
品牌的壁垒很多时候就是品牌本身。品牌代表的是消费者的一种认可，人们会认为“这个品牌的东西质量好”，或者觉得“这个品牌有档次，能给自己的形象加分”，因此愿意为品牌商品支付溢价。而品牌认知的形成是相当复杂和困难的，绝不是靠营销宣传、设计研发、产品质量、渠道覆盖之中某个单一维度的优势就能形成的，而是通过包括以上所有元素在内的各种品牌动作，在常年累月不断与消费者产生互动，并赢得消费者群体的肯定和好感后，方能形成。
本书用“品牌计分板”作为描述品牌资产的研究范式。品牌的利润和价值来自品牌溢价，而品牌溢价的产生关乎品牌认知。品牌认知本质上代表的是品牌的每一个动作在时间上的积累，每个动作都会得到消费者的反馈，超出消费者预期就加分，反之扣分。所有动作形成的消费者动态认知的集合，形成品牌认知。
“品牌计分板”理论告诉我们：
（1）品牌溢价的形成并非单纯由用料成本、设计、营销中的某一单一因素构成，而是通过所有品牌动作不断与市场交互反馈，长年累月沉淀而成。
（2）品牌认知具有时间维度，攒下足够的分数是一件需要时间沉淀的事情。
（3）只有在对的时候做对的事才能得分，品牌资产难以复制。
品牌资产的核心在于品牌认知，主要体现在品牌的规模和溢价能力上。一个优秀的品牌不但要具有足够的规模和相应的规模增速，也要有领先的定价能力、溢价能力、涨价能力。具备一定的规模是一个品牌存在的必要条件，不成规模、难言品牌。品牌的规模是消费者用真金白银买出来的，是品牌认可度的一个直接体现。定价能力是说一不二的能力，体现为打折少、力度小。溢价能力强指毛利率高。涨价能力是指让消费者接受持续涨价，这是最为稀缺的能力，只有部分高端白酒和传统奢侈品等极少数品牌具有这样的能力。
品牌是历史上牛股辈出的一类资产，具备良好的模式，也容易诞生基业长青的伟大企业。品牌企业的特点是高毛利、高费用率、高净资产收益率，在成熟的品牌标的中，也不乏大量的“现金牛”企业。品牌商的高毛利来自其定价能力，其商品的零售价格通常并非由成本决定，而主要考虑产品定位、品牌区隔、目标消费者群体的需求等。不按成本定价为品牌带来的产业链上最大的利润空间。品牌必须持续进行营销投放来维持其存在感，从而维系和提升品牌认知和品牌竞争能力，这带来了较高的营销费用率。品牌作为一个能够持续创造利润的资产，却不被计入报表之中。优秀的品牌企业通常具有较高的净资产收益率，品牌企业中浮现出大量的“现金牛”。因为品牌的持续经营通常并不需要持续的资本投入，经营产生的利润基本上都是自由现金流。
渠道商：
渠道包括商超、百货、经销商、电商平台等。渠道的核心作用是将终端消费者与品牌和厂家对接起来，将批量生产的商品零售给消费者。
渠道商的壁垒包括网络效应、渠道效率、覆盖面、组织管理能力等。
渠道可分为线上渠道和线下渠道，按经营模式又可分为自营模式和平台模式。
对于线上渠道，我们关注规模、流量和变现能力。线上渠道的壁垒在于网络效应、变现能力、反馈效率、用户习惯等。网络效应非常关键，用户越多，商家越多，商家越多，用户越多，在线上渠道中，消费者获得的效应与使用该平台的其他用户人数呈现相关性，因此线上渠道的规模和流量是核心指标。变现能力反映渠道的利润率和货币化率，直接决定了企业的盈利能力。反馈效率指渠道把信息传递给商家、供应商的速度，这将影响渠道的整体运营效率。用户习惯反映了消费者对渠道的倾向性，这将显著影响渠道的流量。
线下渠道的壁垒在于经营模式、规模、渠道覆盖面、经营效率、组织管理能力、用户习惯等。我们首先要弄清楚渠道是自营的还是加盟的，自营投入大，经营杠杆大，但企业对门店的把控可以做到更到位。加盟相当于自带财务杠杆，扩店所需投入小，但需要关注加盟协议的细节，以及企业对加盟商的管理能力。其次关注门店数量的多寡以及分布情况。门店的扩张需要时间，覆盖面大是线下消费业态的重要壁垒，此外扩建是线下消费最直接的增长方式。接着我们要关注门店的经营效率，核心指标包括平效、店效等，以此考量门店经营的健康程度。最后我们关注渠道的组织管理能力和用户习惯等。组织管理能力可通过横向对比上述企业的费用率来衡量。用户习惯主要基于大家在日常生活中对各个渠道的理解。
自营渠道的壁垒在于经营效率、规模、渠道覆盖面、用户体验等。所谓自营，就是企业通过低买高卖的形式获利，同时承担存货风险。通常这个买卖差价并不会很大，因此经营效率上的微小差异，最终可能给利润带来大变化。经营效率是企业常年累月抠细节抠出来的，难以复制。规模与渠道覆盖面之间存在关系，通常渠道覆盖面大了，规模才能上来，渠道覆盖面决定有多少消费者前来购物；规模一方面决定了渠道议价能力，影响进货价，另一方面对于摊薄固定成本意义重大。用户体验的好坏、用户习惯的形成与改变，是决定渠道长期存在的重要变量。
平台模式的壁垒主要在于流量及规模、变现能力。线上平台和线下商铺租赁是同一商业模式，都在为经营者提供流量并收取流量费。收费的多少很大程度上取决于平台提供流量的价值，而平台所具备的流量在一定程度上决定于网络效应。线下商铺也类似，租金多少由商铺人流量决定，而人流量通常取决于聚集效应。
我国的零售渠道最为特殊之处在于电商，中国电商发达程度世界领先，销售和渗透率都是世界第一。先进的电商行业也为我国带来了领先的互联网文化，并加速了快递、移动支付等基础设施的完善。
渠道变革永不停歇，每次渠道变革都蕴藏着巨大的机会。渠道发生变革的时候，不仅是投资渠道的机会，也是投资品牌的机会。
收入反映企业的整体经营规模，企业的成长首先要体现在收入规模的增长上。毛利率是非常重要的指标，具有一定的前瞻性。
费用率反映企业综合管理水平，同类企业中管理水平高的企业费用率通常更低，这些企业通过费用率的优势获取了高于行业平均的利润率。费用会包含一些固定成本，因此规模效应的提升通常将在一定程度上摊薄费用率。品牌和渠道类消费品公司的销售费用率比较高，品牌公司的销售费用主要来自营销投放，线下渠道公司的销售费用来自门店租金和折旧、店内员工的工资的。
销售费用率有时候有前瞻指导意义。当企业准备大干一场时，通常会招聘更多的销售人员，拥有线下门店的企业会开设更多的门店，而在兑现收入之前，人员、门店的增量开支都会体现在销售费用率的提升之中，此时销售费用率的提升代表企业在用真实行动表明其预测未来的经营趋势将会好转。但销售费用率的提升也可能代表行业竞争变得更激烈了，导致门店租金上升、广告开支提升，而这是行业景气出现向下拐点的信号，具体是哪种情况需要结合销售人员数量等其他信息来综合判断。
从整体来看，消费行业具有轻微的季节性，四季度是零售额最高的季度，而其他三个季度差不多，四季度比其他季度大约高20%。
将收入和成本按业务拆分、按渠道拆分，其后进一步按照“量X价”对收入进行预测。这里的关键在于找出公司增长的驱动力，找出决定公司业绩的核心变量。
净资产收益率通常被认为是企业自然增速的天花板。
我们很容易注意到，消费品企业尤其是优秀的品牌的净资产收益率通常比较高，因为品牌资产能够持续给企业创造利润，但不会被记录在企业的资产负债表上，因此品牌价值高的企业一般都具有较高的净资产收益率。
而渠道企业的净资产收益率普遍比较低，尤其是拥有自营门店的渠道，这主要是受到营运资金的拖累。以加盟模式扩张的企业，能够实现较高的净资产收益率，这是因为与门店相关的固定资产和与存货相关的流动资产主要由加盟商来承担。我们也可以这样理解，加盟模式相当于上了个杠杆。
我们一般会比较看重供应链企业的净资产收益率，而不会太关注消费品牌和加盟类、平台类渠道的净资产收益率。对于供应链企业，净资产收益率能很好的反映“每投一块钱能赚多少钱”，但对于品牌和渠道则不行。品牌是在企业与消费者长年累月的不断交互中产生的，花钱并不一定能买来品牌认知。而不同渠道企业如何采用不同的经营模式，会直接对净资产收益率造成较大的扰动。像阿里巴巴这类电商平台的核心资产其实是平台上的用户和供应商，这些资产不会被计价放入报表中，因此也会使净资产收益率失去意义。
在实践中，我们应当站在企业家的角度，思考整个生意的运转，这样才能够得到真实的、对投资有意义的结论。
在A股消费行业中，想要实现长期的持续增长，主要依靠企业的利润增长来推动，这就是为什么职业投资者如此看重基本面分析的核心原因。只有通过深度的研究，发掘出能够实现利润持续增长的优质企业，才能实现持续而稳定的收益。估值的变动和市场情绪面的变化，可以在短时间内带来高收益，但此后大概率将面临均值回归的挑战。
消费品企业的PEG常大于一：这是因为消费类企业的增长持续性、确定性强。品牌力的形成、产品不断提价、用户消费习惯的转变、新消费渗透率的提升、渠道网络效应的形成、都是消费品企业增长的根本来源。历史多次证明，这些转变是缓慢但具备趋势性的，很多时候企业增速虽然不太高，但能够持续很多年，且增长具有惯性，确定性较强，因此市场乐于给予更高的估值。
调味品的涨价逻辑：调味品在一盘菜中所占的成本比重极低，几乎可以忽略不计，但存在感高，在相当大的程度上决定了一盘菜的风味，这使得用户对调味品的品牌具有较强的粘性，同时对涨价相对不敏感。
为什么涨价能力如此重要？因为其代表永续增长和跑赢通胀的能力。有涨价能力意味着企业可以以超过通胀的速度，逐渐提升其产品的售价，以实现实际意义上的永续增长。当然，这个永续增长的速度并不会很快。这类资产在经济增速放缓、无风险收益率下降的经济环境下，将迎来估值提升。
真正具备持续涨价逻辑的企业极为罕见。在大多数情况下，若想获得超额收益，我们还是要致力于寻找有潜力通过行业规模扩大、市占率提升而实现业绩大幅增长的企业。
第四章 品牌--消费行业的皇冠明珠
奢侈品的高价并非来自于物料成本、特殊制造工艺或设计。品牌溢价来自品牌认知，即品牌过去的所有动作给消费者留下的整体印象。
我们尝试分析和理解一个品牌的时候，需要重点关注规模、增速、定价能力这三方面的指标。首先，品牌的收入规模是消费者用真金白银堆出来的数字，这一定程度上就是在“品牌计分榜”上积分多少的一个体现，当品牌达到一定规模之后，品牌本身就会成为护城河。其次，品牌的规模增速不但是品牌发展势能的一个体现，更是对品牌做对了事的一个直接写照。最后，品牌的利润来源是品牌溢价，而定价能力的强弱决定了所谓“品牌力”的强弱，也影响着品牌长期增长的潜力。
从本质上看，品牌溢价很大程度上就是信用契约的价格（而非质量、设计等）。消费者为品牌商品额外支付的溢价，就是在购买品牌背后的信用契约。
信用契约的作用可以从两个方面解释：降低搜索成本，赋予文化认同。降低搜索成本，指消费者相信品牌产品的基础质量，为减少挑选时间而支付溢价。赋予文化认同指消费者对于品牌本身的格调、故事、所作所为等方面产生认同，从而支付溢价。
降低搜索成本，可简单理解为节省时间、提高效率。消费者在对品牌具备基础的认知后，只需要认准品牌就能买到质量有保障的商品。此类行为有两种表现：一是我认可这个品牌的产品，只要在选购商品时看到这个品牌就懒得考虑其他品牌了；二是我选购时随便搜索某个商品，如果看到有印象的品牌就直接下单了。
赋予文化认同，可简单理解为品牌产生的额外效用。消费者对品牌本身的某些属性产生了认同感，因此选购这些品牌的商品会带来额外的效用。这些认同感包括但不限于：
（1）身份认同：买了这个牌子的商品，我就是圈内人士。
（2）行为认同：这个牌子使用环保材料，买它就是为环保做贡献。
（3）情感认同：这是我们本地的品牌，从小就用。
（4）其他：代言人，统一的设计风格等。
文化认同常见于奢侈品，也是奢侈品溢价的主要来源。文化认同也不仅限于奢侈品，一部分定位中高端市场的大众品牌，也存在着各种各样的文化认同。总的来说，文化认同的根本作用在于，使品牌本身成为消费者效用的一个组成部分。
赋予文化认同和降低搜索成本这两种作用，大致对应了两种行为模式的消费者，前者我们称之为悦己型消费者，后者我们称之为省心型消费者。
悦己型消费者买东西是为了开心，他们在购物时通常更为挑剔，对产品的格调、质量、口碑、功效特性等方面具备较高的要求。悦己型消费者有时并不会把性价比放在最优先的位置，在确定产品满足了某些前提后，才会考虑价格。面对这类消费者的品牌常常拥有独特的“调性”，并具备突出的文化认同。
省心型消费者买东西是为了用，他们对产品的需求较为基础，买东西只是为了满足基本的使用需求，最大的特点是“不爱选”。他们关注产品的基础质量、可得性和性价比，追求的是以适中的价格、最方便的方式，买到质量过关的产品。
悦己型消费者和省心型消费者并不是完全割裂的，两者之间没有严格的界限，更像是两种不同的行为模式。同一人对不同商品、在不同环境下可能表现出不同的行为模式。
消费升级的大趋势并不会使得高端品牌取代大众品牌，因为格调需要通过对比来体现，所以只属于少部分人。反之，若经济持续低迷，高端品牌也不见得会全部消失，因为对于炫耀、身份展示和自我满足的追求，不见得会随着经济低迷而消退。
悦己型和省心型之分，并不一定意味着品牌质地的优劣，而只是对品牌战略的一个分类。历史上，悦己型品牌和省心型品牌，都走出过让投资人收益百倍的巨型公司。对于悦己型公司，我们更应关注其品牌形象的维护以及定价能力的不断提升。对于省心型公司，我们更应关注其经营规模的增长以及渠道覆盖范围的演进。
品牌化或是未来中国消费品投资最重要的机会之一，国产品牌的崛起是伴随着我国综合国力提升、文化自信思潮的大概率事件。在渠道方面，独特的电商和互联网文化造就了国产品牌成长的沃土。新一代的消费者对于国产品牌崛起的接受度更高一些，他们成为消费主力军后，势必推动国产品牌的进一步崛起。
消费品产业链大致可以分为供应链、品牌、渠道三个环节，其中品牌是利润率最高的一环。品牌商的成本里面有相当一部分是营销成本，品牌商花大力去进行营销，是为了不断维持品牌认知，以保持“品牌计分榜”上的高分。
从何处找到这类正在崛起的国产品牌呢？可以参考以下思路：第一，他们的产品在国内有成体系的供应链，大多数消费品都在此范围之内；第二，这些品牌经营的品类适合线上渠道销售，或能够通过互联网营销实现快速传播，因为对线上渠道和互联网文化的理解是国产品牌的核心领先之处。
第五章 渠道--互联网和电商是中国消费行业的核心变量
我国零售渠道分布情况比较独特，主要归结为两点：
（1）我国电商渠道无比发达。2021年电商已成为我国市场份额最高的单一渠道，在零售商业中的市场份额达到了29%。在欧美发达国家，电商的渗透率仅为10%左右。
（2）我国传统零售渠道的占比仍然很高（我们把夫妻杂货店、菜市场等渠道归为传统零售渠道）。传统零售渠道的占比远远高于大卖场、专卖店、百货等渠道。
近年来，电商成为我国零售商业的一个重要成长来源。
我国零售商业与西方国家非常大的一个差异在于线下零售的发达程度，西方国家在线下发展完善之后才出现了电商，因此电商推进速度并不快。我国线下零售在发展到一半的时候就受到了电商崛起的冲击，在电商逐步趋于成熟之后，线下零售的发展遭受到了一定的压制。
目前我国零售商业的形态是比较割裂的，一边是先进、高效、已经具备世界领先水平的电商渠道，另一边则是仍然占据较大市场份额的传统零售渠道。
思考零售渠道，就是思考“人、货、场”之间的关系。
“人-货-场”是零售商业中一个经典的分析模型。零售生意的本质就是把“人”和“货”通过“场”连接起来，。具体来讲，“人”指的就是消费者，对应的是消费者的画像和其消费诉求；“货”指的是选品，对应的是商品中的品类结构、产品价格带、品牌阶层等；、“场”指的是消费者购物的场所，场所的位置在哪里,商品如何陈列,要放多少个sku，都是这个环节的核心问题。
渠道需求分析框架：多快好省
对“人”的分析其实就是对消费者需求的分析，最后都要归到多、快、好、省四个维度中来。“多”代表可选择的商品多，消费者能够找到所需要的所有商品；“快”代表方便、快捷，包括购物所需时间短、门店离消费者近，以及网购时配送速度快；“好”不但代表商品的质量又好又稳定，也代表购物体验的优势；“省”则是价格便宜。
当然，多、快、好、省是不可能同时被满足的，任何渠道在这四个维度中都或多或少有所侧重或取舍。
货：不同的渠道适合不同的品类，区分盈利品类和引流品类
在渠道商业中，品类的聚集效应是一个非常重要的规律。同一类商品的门店聚集在一起，能够汇聚更多的人流量，实现相互引流，使得彼此的生意都变得更好。除了什么都能卖的头部电商平台之外，其他绝大多数渠道都有自己聚焦的品类。
从线上线下渠道的对比来看，线上渠道适合标准化、重复消费的商品，线下渠道则适合注重体验感和即时性的品类。
我们在分析渠道品类结构的时候，也要注意区分引流品类和利润品类。有的品类能够吸引很多人的流量，但不一定能够产生太高的利润；另外一些品类不具备引流的能力，却是渠道的利润中心。比如，超市就是一个“生鲜引流，标品变现”的渠道。便利店的利润品类是各类鲜食，而其他生活用品都属于引流品类。再比如拼多多的引流品类是各类百亿补贴、限时秒杀的商品，而利润品类则是搜索、推荐结果中弹出来的衣服等。
场：经销、代销、联营、租赁的商业模式解析
租赁就是把自己的地盘租给别人经营，并收取一定的租金，业主基本不会介入太多的日常经营。经销就是自己选品，以自己的资金大批量进货，赚取批发和零售之间的差价，并承担商品滞销、贬值的风险。总的来说，租赁是风险最低、介入经营程度最低的模式；而经销是风险最高、介入经营程度最高的模式。
代销就是把商品放在他人的店铺中，由他人代为销售，存货风险由自己承担。联营是指与他人联合经营，比如由他人提供场地并负责装修和固定资产的购置，而己方负责进货、生产、销售等环节，并按照事先约定的利润进行分成。
有时我们也会简化以上分类：1P指的是自营，3P指的是平台。所谓1P就是“First Party”，指的是销售商品的货值会呈现在企业报表的营业收入和营业成本之中。3P是“Third Party”，指的是企业销售商品的货值不会呈现在报表的收入和成本项中。京东自营是典型的1P，天猫是典型的3P。
我们在分析消费品品牌时必须重点关注其互联网运营能力以及在电商渠道上的表现。线上营销能力强、线上渠道建设较好的商家通常具备更好的发展前景，而不注重线上化趋势的商家则有可能被淘汰。
线下零售生意分为买卖和收租，前者卖货后者卖流量
线下的零售生意大致上可以分为两类，一类是收租模式，另一类是买卖模式。收租模式包括购物中心、百货商场、小商品城等，这些场所的经营者，并不直接参与到商品的买卖当中，而是把铺面和专柜租给别人，通过租金盈利。买卖模式包括超市、便利店等，他们通过商品买卖的差价盈利，这些店铺从上游供货商处大批量低价采购商品，然后以高价零售给消费者。
收租模式本质上赚的是售卖流量的钱，买卖模式本质上赚的是流通效率提升的钱。
平台电商=购物中心和小商品城，自营电商=百货商超
平台电商相当于线下的商业地产，是个“卖流量”的生意，典型代表是阿里巴巴和拼多多；自营电商相当于线下的百货商超，典型代表是京东商城。
淘宝、天猫、拼多多这类平台电商的商业逻辑是为商家提供销售场景、展示曝光并吸引消费者，但并不会直接售卖商品。平台型电商的直接客户是在平台上做生意的商家而非终端消费者。平台的主要收入来源是交易佣金和广告营销收费。收入的多少主要取决于平台能为商家带来多少购物流量，并产生多少成交额，其经营的主要目的是提升人气和流量。
京东这类自营电商的盈利模式是以较低的价格从上游大规模采购商品，然后以较高的零售价格售卖给消费者。自营电商的毛利润主要来自商品的进销差价，净利润则是进销差价减去履约、运营、管理、研发、折旧等方面的费用。平台收入的天花板取决于其能够为消费者提供多少商品，以及是否能够提供良好的购物体验。而利润则取决于规模和履约、运营等环节的效率。总之，自营电商的核心能力是向消费者提供质量有保障、品类丰富、体验良好的商品和服务，同时保障各个环节的运营效率。
平台电商更轻，自营电商更重。平台电商的核心资产在于流量本身，重点是做好流量的聚合与分发。这些平台的实物资产可能只是一些服务器，但平台自有流量的价值远远高于这些服务器的价值。自营电商的核心资产是履约体系，通常包括大量的仓库、运输车辆、配送人员等。履约体系是其保证大规模、高效率、好体验的根基所在。
平台电商更应关注GMV维和货币化率
GMV指用户下单的总金额，是平台规模和价值的直接写照，代表了电商平台聚集流量并将流量转化为成交额的能力，是平台的水之源、木之本。
货币化率等于平台收入除以GMV，这是反映平台盈利能力的重要指标。货币化率可以进一步拆分成佣金率和广告费用率，其中佣金率一般是GMV的固定百分比，具体数据依品类而定；广告费用率则随着商家在平台上投放各类广告产生。货币化率一定程度上反映了平台对商家的议价能力高低。
成熟的电商平台利润率较高。平台企业的开支包括服务器的运营维护成本、研发成本、营销成本、管理成本等。这些开支多以固定成本的形式存在，随着GMV的提高，成本增量并不多。
自营电商：关注收入、利润率、周转率
收入反映平台规模，这个数字之所以重要是因为，自营电商采销效率的提升往往建立在规模扩大的基础上。
利润率反映平台的盈利能力。自营电商的利润边际较薄，京东2020年的营业利润率仅为1.4%，利润率的微小变动可对净利润造成很大的影响。
自营电商的成本主要由进货成本构成，费用由物流、仓储、营销、管理、技术费用构成。
一般而言，我们需要关注毛利率、履约毛利率、营业利润率等指标。毛利率直接反映了平台进销差价及其变化幅度。履约毛利率是毛利率减去仓储、物流的费用，这个指标直接反映了平台的边际利润率，即每一笔订单能够赚到的钱，对于一个健康的平台而言，履约毛利率最好为正数，否则就做一单亏一单。营业利润率是在履约毛利率的基础上进一步扣减营销、管理、研发费用率得来的，反映了平台的整体盈利能力。
此外，营运指标如存货周转率、应收账款周转率、应付账款周转率，也是分析自营电商运营效率的核心财务指标。在财务指标之外还有一些重要的指标，如动销率、平均库龄、客单价等也较为重要，但这些指标一般不会定期披露。
如何理解京东的“自营+pop”
京东虽然是典型的自营电商，但它不是纯自营电商，而是以“自营+pop”模式运营。pop的意思是“平台开放计划”，即让第三方卖家到京东平台上卖东西。自营电商赚取的是价差，而pop赚的是货币化率。可以简单地理解为“在原有自营电商的基础上开了个淘宝”，也可以理解为超市中租出去的广告位和促销点位，以及以联营模式运营的“店中店”。
自营指的是京东先向品牌方采购商品并存放在各地的仓库，用户下单后由京东完成履约。而直营、官方旗舰店则可能完全由品牌或代运营商负责，用户下单后产品直接从品牌的仓库通过快递渠道送到客户手中。
自营商城是京东的根基和壁垒所在，而京东开放平台让第三方商家加入有利于将平台流量充分变现，并丰富平台的商品选择。事实上，自营模式并不好处理一些多sku的品类，如服装等。SKU数量提升后，对商品储存、物流、分拣、动销和长尾库存管理都会造成一定的压力。而第三方商家的入驻，能在不给物流系统添加额外压力的情况下，提升sku的丰富程度。根据财报数据推算，京东近一年来开放平台的成交额已经稳定在40%以上。
简单来说，京东选择开放平台的主要目的是延伸品类，从而提高购物体验并充分利用平台流量提升盈利能力，京东平台的核心价值主要是自营商城部分。
天猫面向“爱逛，想买牌子货”的消费者，其商品以大品牌的服装鞋帽、家纺箱包、美妆个护产品为主；京东面向“不爱逛，要售后保障，要买牌子货”的消费者，核心品类是数码家电等耐用品；拼多多面向“爱逛，无所谓牌子，关注性价比”的消费者，以非品牌的日常生活用品为主。
淘宝、天猫、拼多多的利润实质是广告收入
阿里巴巴本质上是一家以广告费和佣金为主要收入来源的线上商业地产公司。阿里巴巴自身并不卖货，而只提供一个卖货的地方，并通过卖搜索排名、推荐展示等方式向商家收取广告费和佣金。天猫所谓的B2C模式指的是品牌直营店，这个B指的是品牌商而非阿里巴巴本身。
阿里巴巴的中国零售商业板块是集团主要的收入来源，其中有以淘系电商平台产生的客户管理服务收入为主，这个收入其实主要就是淘宝、天猫向商家收取的佣金和广告费。
在交易环节，淘宝平台的商家是免佣金的，天猫平台的商家需要向阿里巴巴支付固定金额的年费以及占成交额一定比例的佣金。佣金率主要依品类而定，平时很少调整，大多数品类的佣金率介于0.3%~5%之间。
淘系电商有着多种多样的广告投放工具，平台的广告收入主要来自搜索排名、猜你喜欢的推荐等效果类广告。与效果类广告相对应的是展示类广告，两者的核心差异在于计费方式的不同。展示类广告按照展示次数计费（CPM）或按照展示时长计费（CPT），效果类广告按特定行为计费，比如按点击计费（CPC），按销售额计费（CPS）。
直通车的原理是让产品在搜索结果的更前排位置得到展示。很显然，越前排的展示位越宝贵，因为前排的展示位曝光量高、转化率高、能够产生更多的销售额。而在淘宝、天猫平台的搜索页面中，每隔五六个结果就会出现一个广告位，淘宝商家为这个广告位进行竞价，出价高的方能得到展示。每当用户点击这类广告上的商品时，广告就会向商家收取相应的费用。
超级推荐与直通车的机制较为相似，两者的不同点在于直通车作用于搜索结果页面而超级推荐作用于“猜你喜欢”推荐页面。推荐和搜索是淘宝平台内商品的主要展示区，其中推荐主要位于A PP首页、购物车、收藏夹、商品详情等下方等位置。
而对于非广告位，平台将综合考核产品与关键词的匹配度、销量、转化率、好评率、商家评分等指标来决定让哪些产品得到前排展示，这些指标被称为权重，权重高的商品能够得到更多的自然展示，投放金额比较高的商品通常销量更高，也自然更容易得到高权重。因此，对于商家而言，保持在核心产品上的不断投入是必要的，否则他们就会被竞争对手挤下去，这也就为阿里平台带来了源源不断的广告收入。
近年来，阿里巴巴的货币化率不断增长，将货币化率拆分成佣金、广告费两部分：阿里巴巴的整体货币化率约为4%，其中2.5%~3%为广告费货币化率，1%左右为佣金货币化率。广告费货币化率高于佣金货币化率且持续增长，佣金货币化率基本保持稳中有升。广告费货币化率的提升是平台货币化率增长的核心驱动力。不难想象，随着互联网的流量越来越珍贵，商家之间的竞争越来越激烈，未来阿里巴巴的广告费货币化率还有可能进一步提升。
为何阿里巴巴的广告费货币化率能够连续多年实现增长？
第一，阿里巴巴推出B2C平台，天猫直接与品牌商合作。天猫与淘宝的核心差异在于，天猫为品牌方提供更为全面和周到的渠道管理体系和品牌营销工具。在天猫推出之前，淘宝是个c2c模式的平台，平台上的商家主要是下游的经销商和零售商。天猫平台上线之后，品牌商逐渐入驻，开设旗舰店，我们知道品牌是消费产业链中利润最为丰厚的环节，因此向品牌方直接收费的空间更大，而品牌的入驻也在一定程度上推动了平台上展示广告、品牌广告的发展。
第二，增加移动端广告库存，广告库存可以直接理解为广告位的数量，这个指标与广告收入货币化率都有较强的相关性。
第三，上线“千人千面”的推荐机制。2016年9月，阿里巴巴对算法进行了更新，上线了基于用户行为数据的个性化算法推荐。改版后的算法能够通过用户的浏览行为、过往购买行为来判断用户的喜好，从而提升展示结果的精准度，提高购买转化率。这个转化率也同样提升了阿里巴巴平台的广告投放的点击率，从而进一步提升平台的货币化率。
拼多多也是一个“卖流量”的平台
从平台经营实质来看，如今的拼多多与阿里巴巴差异不大，都是通过商家的投放来盈利。拼多多和阿里巴巴的主要区别在于平台上的商家构成不同，以及用户对两个平台的心智定位不同，即淘宝天猫代表品牌商品，而拼多多代表非品牌商品或折扣商品。
因此，所谓拼多多取代天猫的可能性不大。拼多多是去品牌化的电商平台，而天猫是品牌化的电商平台。这两类平台面向不同的用户、不同的商家，赚的是不同的钱。两者之间的关系就像线下的集市和购物中心，他们面向不同的需求，也不存在谁取代谁的问题，天猫未来的发展不太容易受到拼多多的大幅冲击。
拼多多如果不能实现品牌化，那未来的潜在盈利能力还高吗？高。去品牌化不意味着没有盈利能力，拼多多的货币化率已经接近阿里巴巴了。我国的消费品制造业世界领先，在多个地区拥有多类消费品产业集群，这些集群的产品物美价廉却缺乏销路，而拼多多是一个好的去处。这是一个三赢的格局：消费者方便得买到物美价廉的商品，实现消费升级；产业内的工厂得到重要的销路，提升盈利水平；而拼多多能够通过先进的算法等技术手段精准匹配商家和消费者，并通过运营手段保证商品质量，最后从商家的投放中盈利。在拼多多不太可能跑出具有强大品牌力的新品牌，但拼多多本身的未来发展还是值得期待的。
我国电商集中度高，前三大平台阿里巴巴、京东、拼多多2020年的市场份额合计超过3/4。
第六章 供应链--中国消费的底气
供应链是产业链中利润率相对较薄的环节，也就是说我们在日常生活中买到的绝大部分消费品，其出厂价要远远低于终端零售价。
在产品质量、供应链效率等方面，中国本土供应链不逞多让。在质量方面，中国制造已逐步变成“质量高”的代名词。在效率方面，我国供应链工厂“小单快反”响应能力领先世界。所有的产品先小批量试产，发现好卖的爆品才快速加单补货，不好卖的话也不会亏太多。“小单快反”能力从供应链反哺品牌端，正逐步成为品牌商们的核心竞争力来源。
我国制造业具备较高的完善程度，形成了多个发达的产业集群，大部分原料都能在国内完成采购。国内完备的制造业体系和稳定的经营环境，使得我国制造业具备无与伦比的韧性和抗打击能力。
我国制造业的投资机会：1）“国产替代”逻辑，寻找那些正在国内冉冉升起，但还不具备统治地位的产业；2）“渗透率提升”逻辑，寻找新兴需求；3）“优质供应链品牌化”，投资于帮助优质供应链兑现价值的资产。
比“制造”更难的是“品牌”和“销售”
我们看到很多“贴牌加工，一件代发”的牌子。什么是“贴牌加工”？就是我能设计、能制造，但是没有品牌、没有销路。所以如果谁有品牌、有渠道，可以直接在我的产品上贴牌销售。
做品牌是一件风险相对较高的事情，品牌商品的库存会占用大量的现金流，也有失败的风险。因此，对于很多工厂主来说，做一个新品牌是一件吃力不讨好的事情。
拥有好的品牌和销售渠道比制造更重要，销路往往比生产能力更值钱。
如何兑现中国消费品供应链的真正价值
我国消费品行业里有待发掘的金矿，蕴含着大量的投资机会。这些机会可以归结为三类：第一，尝试品牌化，做国内品牌；第二，通过稳定的品质成为大品牌的核心供应商；第三，品牌化出海，将优质供应链优势推向全世界。
优质供应链品牌化，或是未来消费行业的重要机会
国产品牌崛起将会是未来数年内我国消费行业最大的投资机会之一。这首先是因为我国的综合国力强盛所带来的文化自信思潮，使得大家对国产品牌产生天然的倾向性；其次归功于我国强大的消费品供应链，如今大多数国产消费品的质量已经完全不亚于舶来品，同时更接地气，性价比更高；最后，中国的经商环境和消费渠道里，了解中国文化、能够适应互联网和电商经营环境的本土品牌，在不断建立和积累渠道建设、行业话语权、用户口碑等多方面的优势。
成为大品牌的核心供应商，是供应链企业的重要成长方向
头部大品牌订单价值高、量大且稳定，如果能够成为头部品牌供应链中的重要组成部分，供应商的长期盈利能力就能得到一定的保障。
但这些大品牌对其供应商的要求也更高，成为这些品牌的合作伙伴，是对代工厂内功的考验。第一，代工厂要保证稳定的质量和足够的合格率，因为质量低下的产品有可能会一夜之间毁掉大品牌多年以来积累下的口碑；第二，代工厂要保证出货的效率，天下武功唯快不破，在互联网时代，品牌方也需要快速响应市场动态以保持竞争力；第三，代工厂也要保证其经营的正规性，因为品牌方一定不会希望因为代工厂的经营和管理问题，而使得自己的口碑受到影响。可以说，大品牌在供应商的选择上是非常严格的。
管理能力是供应商的核心壁垒，保证如此大规模的制造人员每天有序运转并控制员工成本，是这类制造企业的一个核心实力所在。
与品牌方构建的稳定合作关系，本身也是供应商的重要壁垒所在。
跨境电商是我国优质供应链突围的另一个重要方向
跨境电商近年来的飞速发展与国内制造业的领先优势密不可分。简单总结跨界电商的发展逻辑就是，“国内5元人民币生产出来的东西拿到国外卖5美元，对方还觉得很便宜、物美价廉”，这本质上是国内供应链对国外供应链的降维打击。
为什么是电商而非传统的线下渠道？第一，海外的电商渠道尚未成形，存在弯道超车的空间；第二，线上渠道的开店成本低，且我国商家在电商渠道上具备更强大的竞争优势。
跨境电商大致分为三类，从出现的先后顺序上来说：第一类是只做渠道的“大卖家”，这是跨境电商初期的形式；第二类是做跨境品牌的“品牌商”；第三类是同时做品牌和线上渠道的“独立站”，品牌商和独立站是现阶段主流形式。
近年来，中国商家走出国门在海外大杀四方的背后，其实是强大制造业的降维打击。我国的商品供应链，在产品性能、质量、价格、对需求的响应速度等方面都有一定优势。辅以国内商家在电商运营上的优势，跨境电商有望成为未来的重要投资机会。
第七章 什么是品牌力
品牌力就是消费者愿意为品牌付出溢价的能力。卖价格带可能比卖货更重要，对很多品牌商而言，可以亏钱，但不能降价。
定价能力是衡量品牌力的重要标准
“卖货”和“卖价格带”是品牌经营的两大目标。卖货即提高销量，获取利润。卖价格带即维持知名度和品牌价格带。品牌商家在大促中行动的主要目的是提高知名度和价格带，更多是营销维度的考量，而非获利行为。
商家大肆宣传促销节的战果和促销节不赚钱这个事实并不矛盾。超低价刺激销量不是商家的目的，而通过销售行为告诉消费者原价并广为宣传，才是更重要的目标。此时提高知名度，塑造价格带，可能比短期盈利更为重要。
品牌商一般会分开考量卖货和卖价格带这两件事。卖货赚钱关乎品牌的生存和短期业绩表现，保持一定的销量和规模是品牌的生存基础。品牌认知建立在销售规模之上，若商家达不到一定的规模，则很难被称之为品牌。而卖价格带则关乎品牌商长期的定位、形象和价值。
价格带一旦降下去就很难重新抬起来，降价在短期能带来丰厚的业绩，但长期来看，却是一种毁灭品牌价值的行为。对于一个品牌的长期发展而言，价格带常常比销量更重要。在品牌没有面临生存问题时，保持并提升价格带的优先程度一般会高于提高销量。
这也是为何有一部分大品牌会抵制新兴渠道，部分新兴渠道（如拼多多、早期的淘宝等）以低价位为核心竞争力，并没有渠道管控、帮助大品牌稳住价格带的能力。
品牌的定价能力有时体现在产品售价的稳定性上
定价能力强的品牌，其产品的价格一般比较稳定，很少打折，打折幅度也不大。反之，在产品上市一段时间以后，总通过大幅度打折出货，则体现出产品定价能力不足。
任何一个优秀的品牌都应该具备定价能力、溢价能力、涨价能力，我们可以通过品牌对于价格的掌控能力，找到品牌力出众的优秀企业。
品牌分级体系：1.0~4.0，定价能力逐级增强
根据定价能力的不同，消费品品牌可分为1.0~4.0四个阶段：
（1）品牌1.0是“品牌即认知”，代表品牌提供了基础的质量保障，并做到了规模化生产。
（2）品牌2.0是“品牌即优选”，代表品牌具备基础的溢价能力。
（3）品牌3.0是“品牌即品类”，行业大部分自然流量导向少数品牌。
（4）品牌4.0是“品牌即身份”，这类品牌拥有极高的溢价，其定价几乎完全脱离成本。
从1.0到4.0，品牌的溢价能力不断增强，品牌1.0对应省心型品牌，品牌2.0到4.0对应悦己型品牌。
品牌1.0：品牌即认知
我们生活中接触的大多数大众消费品品牌，属于品牌1.0的范畴。这类品牌的核心价值是组织生产、实现规模化降本增效，并且保证产品质量合格。这些品牌的存在，大幅提升了消费品产业的运转效率，并提供了质量背书，降低了消费者的搜索成本。这些品牌充当了厂家和消费者之间的协调角色，有利于产业链整体效率的提升。
好的“认知型品牌”具有什么样的特质呢？以优衣库为例，优衣库在国内市场取得成功的原因包括：
（1）拥有领先的分销网络，做到广泛触达。一方面是门店数量多，另一方面是线上线下渠道的协同提供了无缝的购物体验。
（2）品质稳定，性价比高。优衣库的衣服以朴实无华的基础款为主，具有高普适性，面向最广大的消费群体。
（3）接地气，快速反应能力强，对本土文化理解度高。
品牌2.0：品牌即优选
品牌既优选，意味着在多品牌竞争的情况下，消费者对一部分品牌产生了倾向性，并愿意为之支付一定的溢价。品牌溢价并不会凭空产生，大多数产品产生溢价的原因可以归结为：1）文化属性认同感；2）功能性区隔差异性。
文化属性认同感来自品牌，每个品牌背后都代表着一种精神，对于精神文化的认同，可以转化为对于品牌的忠诚度。功能性区隔差异性来自产品本身，不同的人、不同的用途，适合不同的产品。
2.0级以上层级品牌的价格是由品牌的定价能力决定的，而非来自成本加成法。很多产品的价格与其物料成本相距甚远，其售价无法用成本来解释。
品牌3.0：品牌即品类
一想到某些细分品类、特定功能，就自然而然得想到某个品牌。这些品牌的特点是与品类强绑定，并且具有较高的溢价。
成为3.0品牌的核心，在于对行业的控制力。到了这个阶段，品牌一定程度上和整个品类等同。消费者提到品牌就想到品类，提到品类就想到品牌，这使得行业中的大部分自然流量直接被导流给某些品牌。手握海量自然流量，3.0品牌在行业内能拥有非常高的话语权，这成为品牌溢价能力的支撑。
3.0品牌之所以强大，原因是能够通过功能性区隔差异性换取溢价空间。市占率领先只是成为此类品牌的必要条件，而非充分条件。有一些品牌有很高的市占率却没有涨价空间，他们并不属于3.0品牌，可以称其为“伪3.0品牌”。事实上，这些品牌很容易陷入“价格涨不动、市占率已经饱和、行业规模没有扩张空间”的增长瓶颈。区分为3.0品牌和伪3.0品牌的核心要素，就是品牌的涨价能力。
一般而言，功能性赛道更容易产生品牌即品类的现象，如功能性护肤品、功能性服饰等赛道。原因在于，功能性产品往往代表着某种特殊需求，这时专业的平台常常更容易得到用户的青睐，因此头部品牌更容易和某种特殊需求绑定。
品牌4.0：品牌即身份
“品牌即身份”指的是拥有或使用某个品牌的商品，就能够拥有某种身份。此类现象常见于奢侈品品牌以及某些品牌的限量产品。这个阶段的品牌拥有极高的溢价，相关商品往往是同类里最贵的。
4.0品牌定价高的原因，并不是产品的成本贵、工艺难、设计难，抑或是技术含量高等，而更多是品牌定价能力的集中体现。定价权源于品牌方长期的品牌沉淀和文化输出，核心壁垒就是品牌本身。
品牌要达到4.0阶段，文化属性认同感可能会比功能性区隔差异性更为重要。拥有极高溢价的品类往往集合了社交属性和彰显格调两个因素，因为具备这两个因素的产品更容易形成文化属性认同感。功能性区隔差异性一定程度上也是品牌打造文化认同感的一个基础条件。
4.0品牌的产品通常会形成稳定交易的二级市场。对于一般消费品，二手商品的价格相比原价会有明显的折扣，且流动性不佳。但某些强势品牌的产品却能够产生广泛流通的二级市场，甚至产生做市商。这意味着这些产品已经具备“通货”的属性，具备极强的价格认知。随着时间的推移，一部分产品在二级市场上的流通价格甚至可能超出产品的原始定价，我们将这类现象称为“品牌4.0+”。
品牌4.0+意味着品牌价值被市场广泛认同，这不但要求售价较为稳定，还要求拥有一定的成交量，这是很高的要求。
国产品牌定价能力不断提升，是国货崛起的一个体现。部分国产品牌的运动鞋开始出现品牌4.0+现象。
案例一：直播电商
很多人会认为，直播电商的火热仅仅是因为直播平台的流量大，这是一个非常典型的误解。在分析直播电商的时候，我们要放下“销售量=流量X转化率”的思路，这个思路过于简单，会让我们忽略很多重要的问题，进而得出错误的结论。在商品销售的商业模型中，曝光次数、转化率、价格、毛利率、复购次数都是关键的指标，只关注流量而忽略价格和复购是常见的误区。定价格带、通过品牌宣传带来的自然流量乃至复购，都是品牌经营中的重要环节。商家对价格带和复购的追求，会在相当大的程度上影响其商业行为。事实上，很多直播电商的商家不赚钱，甚至亏本，他们参与直播电商的原因是希望提高知名度，并最终通过复购和自然流量赚钱。
淘宝头部直播带货，商家核心诉求是品宣而非盈利
头部主播带货成交额高的核心原因不是他们讲的有多好，而是因为他们能从品牌商那里得到最优惠的价格。很多品牌商和头部主播约定，某些产品在直播间里的售价就是大促期间的最低价，这是头部主播具备极强议价能力的一个体现。
为什么这些主播能够拥有如此之强的议价能力呢？越大越强，越强越大，淘宝直播体系内的集中度极高。主播成交额高->议价能力强->品牌给的折扣低->成交额更高，主播之间强者恒强的马太效应循环形成。
商家请淘宝头部主播带货很难直接盈利：一方面是因为头部主播要求的折扣力度大；另一方面是这些头部主播通常会向品牌方收取高额的佣金。
头部主播通常通过“坑位费+佣金”的形式向品牌商家收费。坑位费是只要开播上架了商品就会收取的费用，而无论实际成交额的多少。佣金则按实际成交额的百分比来收取。具体的坑位费和佣金率不是固定的，而是会根据品类、品牌甚至具体的产品而定。以化妆品为例，一般坑位费在10万元以上，佣金率在20%以上，商家支付给主播的整体费用率通常在30%以上。总而言之，在如此高的费用率之下，商家是很难直接盈利的。
那么，品牌商家为何还要让主播帮他们带货呢？主要还是品宣的考量。第一，品牌方喜欢在推出新的大单品时找主播带货，这样能够借助主播的流量，快速打造爆款，前期的投入也能很快在后期的复购中回收；第二，品牌方需要保证其在用户群体中的存在感和知名度，如果这些品牌不参与直播带货，就会损失一部分客户，会带来品牌认知下降的风险；第三，直播电商是一个很好的获取新用户的渠道，如果直播电商带来的客户产生连带消费或者复购的行为，那么品牌商家还是有利可图的。总的来说找主播带货，主要是品宣角度下的考量，而非直接盈利下的考量，事实上也很难做到直接盈利。
淘宝店铺自播：主要作用是转换而非引流
最近几年，淘宝店铺直播在淘宝直播体系内的占比逐步提升，2021年占比达到6成以上，自播已成为淘宝直播的主要形式。
淘宝店铺自播的主要作用是促进转化而非引流。一般而言，自播的消费者是先点进了某个店铺，再从店铺页面中进入店铺的自播间。这些消费者在自播间下单之前，就已经对相应的品牌和店家具备了一定的认知。
引流和转化有什么区别？核心在于是否能够让用户产生计划外的选择。一个渠道是否有引流能力，会直接决定渠道的获利空间。引流功能越强的渠道，通常盈利能力也越强。
淘宝的店铺自播如何促进转化？第一，自播能比图文带来更好的展示效果，从而促进用户下单；第二，自播互动能起到一部分“客服”的职能，效果也优于传统的客服；第三，有的商家会在直播间中发放专属的自播优惠，也能起到促进渠道转化的效果。
淘宝店铺的自播和抖音、快手自播的最大区别在于引流的能力上。大多数用户点进自播间之前就应进入了相应品牌和店铺的页面，这意味着淘宝的店铺自播引流能力并不强。而抖音、快手的店铺自播是用户“刷”出来的，用户在进入自播间之前可能并不认识这些品牌或商店家，这类店铺自播能帮助店家起到较强的引流效果。
快手直播：头部主播帮助亲民品牌和产业带品牌卖货
快手直播的特殊之处在于，快手头部主播充当的是品牌环节，而淘宝、抖音等平台上的主播主要属于渠道环节。
首先，快手是一个以主播带货为主，主播头部化程度较高的平台。快手的调性和文化比较独特，很多商家难以把握快手的口位和调性，很难做好自播，他们只能依靠达人带货来进驻快手。
其次，快手直播下单用户的流量来源主要是私域流量，这和淘宝、抖音等平台有很大不同。如果消费者下单之前就已经是主播的粉丝了，那就将其归为私域流量，否则是公域流量。快手直播达人的下单客户大多是其粉丝，这是由于：1）快手主播充当了“品牌”这件事导致的，消费者一般都会是其信任的主播的粉丝；2）快手平台的页面设计导致的，在快手APP里通过关注页面进入直播间是最方便的方法，而在用户离开这个直播间时，系统也会弹出窗口提醒用户关注主播，这样的设计增加了用户关注他们感兴趣的主播的概率。
最后，快手头部主播销售的很多商品是亲民品牌的商品或产业带品牌的商品。对于很多产业带品牌而言，其在品牌认知上是有所欠缺的。这些品牌的产品可能拥有不错的质量，但由于缺乏品牌认知，很多消费者没有足够的信心去购买这些商品。快手主播在直播的过程中充当了“品牌”，用其自身的名誉为这些产品提供背书。
综上所述，以主播私域流量为主、头部化程度较高、商品以产业带品牌和亲民品牌为主，这三个关键短语能大致总结快手的生态。这个环境并不适合大多数品牌，一是因为其去品牌化的平台调性，二是因为品牌自身也很难在这样的生态中展开自播带货。
抖音直播：品牌化+去中心化的直播平台，是品牌崛起的好土壤
抖音是三大直播电商平台中中心化程度最低的。平衡的主播生态，使得每个主播相对品牌的议价权都比较适中，因此品牌商家找抖音主播带货的费用率显著低于淘宝电商的头部主播，这样就有了更好的盈利能力。在某些阶段，品牌方是能够直接从抖音达人带货中实现盈利的。
店铺自播是抖音平台的亮点所在，也是抖音平台的重点发展方向。对于平台而言，直接向商家收费，绕开达人这个中间环节，有利于提高盈利能力；对于商家而言，摆脱达人意味着其将能够完全拥有直播带来的流量，并可以随心所欲的定制直播内容，甚至可以起到提升品牌形象的效果。未来抖音平台内的自播不会完全取代达人播，达人播的趣味性一般强于自播，达人播的存在有助于平衡平台的内容生态和商业生态，是连接内容和商业的一个桥梁。
抖音直播的环境使其成为上佳的品牌化舞台。第一，品牌有直接盈利的可能，这一方面源于达人播较为平衡的费率，另一方面源于自播生态的完善；第二，在抖音开设自播间并实现冷启动一点儿也不难，抖音拥有公平高效的付费推广系统，同时拥有交易完善的代运营体系；第三，抖音具备品牌化的心智，平台的调性和主要受众适合大多数的知名品牌。
同样作为品牌化的直播电商平台，抖音和淘宝的区别在何处？本质上在于用户的目的性。淘宝的用户通常具有较强的购物目的，他们上淘宝的目的就是买东西，所以能够接受头部主播“报价格”的直播方式。抖音更注重内容，很多用户上抖音的最初目的是找乐子，因此若想要获得成交，销售的内容就要足够吸引人。抖音作为一个有媒体属性的平台，对内容的要求更高，对于商家而言，有时如果达到品牌宣传的效果，盈利情况如何已经不重要了。
直播电商的增长驱动力
用户的增长
网民数量和网络购物用户数可能已经没有多少增长空间了，但直播电商用户数还有很大的提升空间，新用户的加入有望推动行业继续成长。
核心品类渗透率提升
直播电商聚焦的品类有如下特点：毛利高；需要一定的展示效果。这些品类包括服装、化妆品、珠宝、零食、酒水等。只有毛利率足够高的产品才能支撑得起直播带来的相关费用，而需要展示效果的产品，更能够发挥视频直播在商品展示效果上的优势。
服饰、化妆品、食品、珠宝的电商化渗透率和电商渠道增速都很高，这些品类是目前电商发展的主要驱动，但仍然保留了一定的线下份额。对于服饰、珠宝而言，人们去线下购买的原因有很大一部分是因为“眼见为实”；对于化妆品而言，线下的一大优势在于和导购的实时互动，直播电商在一定程度上也能够带来类似的体验；对于食品而言，线下购买的原因在于即时性，有些消费者只会在想吃东西的时候想起来去线下即时购买，而直播电商中推荐的零食酒水产品，相当于提醒了这些消费者，并通过折扣给予消费者充分的购买理由。
从品类的角度来看，直播电商的增长逻辑在于提升了线上购物的体验感，从而拿到了一些本来属于线下渠道的市场份额。从这个角度来看，随着人们对直播电商接受程度的提升和用户习惯的养成，未来直播电商的市场还有很大的增长空间。
投资机会发掘
红人环节，很难产生明显的机会
主播环节主要包括红人本身、MCN机构、相关中介机构等。其中，红人本身和相关中介机构一般不会登陆股票市场，我们的潜在投资对象是一些MCN机构。MCN机构真的能成为好的长期投资标的吗？恐怕很难。电商行业主播马太效应是很强的，主播的体量和议价权成两极分化的趋势，因此MCN机构基本可以分为两类：一类是绑定了头部主播的MCN机构；另一类是服务中腰部主播的mcn机构。前者在头部主播下基本上没有像样的话语权，而后者手中的主播在行业中的地位不强，因此也不具备显著的投资价值。而如果后者手中的中小主播成长为头部主播，那么MCN机构将很可能失去话语权，沦为头部主播的依附。总之，从壁垒和长期价值的视角上看，MCN似乎不是一个很好的投资标的。
平台和产业工厂环节：选择有限
平台有可能成为非常好的投资方向，但主要问题在于选择有限。
看好淘宝直播的发展不构成投资阿里巴巴的直接理由，淘宝直播在阿里巴巴集团中占据的体量比较小，远不如天猫的分量大。此外，淘宝头部主播话语权过强、经营生态一般的事实也给淘宝主播的投资价值打了个折扣。
对于快手而言，中国强大的消费品供应链是其稳定发展的坚实后盾，而足够接地气的平台氛围也使其能够成为足够独特的资产。但商业化内容与平台体验之间的天然冲突如何处理，以及头部主播群体如何提高抽佣率，都会是未来的重要问题。
字节跳动的抖音各方面都非常优秀，可惜没有上市。
品牌：重要的投资机会所在
每当渠道变迁时，都会有新品牌崛起和品牌格局洗牌的机会。无论是从短期还是中长期来看，国产品牌借助线上渠道实现成长是直播电商发展过程中最重要且实际的投资方向。直播电商是一个对运营细节要求较高的新渠道，于主播带货，品牌商需额外完成与主播沟通签约、渠道控等工作；于商家自播，更是需要建立相应的团队，这一系列操作都对品牌全方位的运营能力，包括营销方案制定、响应市场的速度、产品迭代的方向等提出高要求。
国产品牌根植于互联网文化、电商文化浓厚的中国市场，在互联网运营细节上具有明显的优势：一是速度快；二是接地气；三是方向对。
案例二：为何拼多多难跑出新品牌？
拼多多对社交流量的利用和转化做得非常充分，有效地开发了微信流量盘中的电商化潜力。拼多多高效利用了信息流推荐手段，实现流量的精准匹配，它在用户标签的细分上业内领先。也正因为如此，拼多多给人们留下了“社交电商”的印象。
2018~2019年，人们在分析拼多多快速成长的原因时曾得出以下结论：1）用户通过拼单团购的方式向商家换取价格优惠，即以量换价论；2）拼多多能够从微信引流并精准匹配流量，降低商家流量成本，因此商家愿意给出低价，即流量价格论；3）拼多多的商品并没有便宜多少，只是它的活动设计让人们觉得得到了实惠，即趣味论。
但如今消费者在拼多多浏览商品时，也会大量用到搜索功能，拼单越来越像是一个摆设，只要拼基本上100%成团，几乎不会失败。随着其他平台逐渐完善对外链的管理，分享裂变的威力也在降低。事实上，拼多多给消费者的感觉是，它变得越来越像第二个淘宝。从商业模式、运营模式、流量分发、营销工具、品类结构等方面来看，拼多多都在向淘系电商靠近。可以认为，拼多多并没有成为多年前人们想象的“社交电商”，而是逐渐变成了另一个“货架电商”。
什么是社交电商，什么是货架电商？
我们一般认为，社交电商是靠熟人和网络上的社交关系所驱动的电商。零售生意可以简单划分为流量获取和转化、成交履约、形成复购三个环节。社交电商中的“社交”二字主要体现在流量获取和转化上，即通过熟人之间的分享介绍促成交易。对于缺乏信用背书的白牌商品、知名度一般的中小品牌而言，熟人的相互介绍、品质背书至关重要，消费者在信不过品牌、信不过渠道的时候，会相信熟人的推荐。简单总结，社交电商的核心是让消费者知道他们的熟人买了什么、用过什么，进而作出相似的购物决策。
淘宝、天猫、京东显然不属于社交电商，他们一般被称为“货架电商”或“搜索电商”。顾名思义，货架电商会把商品摆在各种展示位上，消费者进入这些电商平台时，就带着明确的购物心智，并会在平台内独自发现所需的商品，完成选购和下单。在购物决策的过程中，货架电商的消费者一般较少依赖他们的社交关系。
拼多多平台内的流量结构与淘宝越来越相似，以搜索为主导
2020年，拼多多和淘系电商的商品详情页最主要的流量来源都是用户搜索，微信等外部分享跳转早已不是拼多多的主要流量来源。拼多多的流量结构与淘宝已经非常相似，两个平台自然流量的前两大的来源都是搜索和推荐。
从流量结构上来看，拼多多和淘宝相比最大的差异在于活动流量。2020年活动流量是拼多多的第三大流量来源，占比约15%，而淘宝的活动流量占比不足10%，主要差异在于拼多多的日常活动。拼多多的这类“特卖”、“秒杀”等活动，商品在APP首页的关键位置有大量的曝光和展示，拥有充足的流量。拼多多把这些黄金的展位给商家免费使用，但要求商家保证较低的价格和一定的成交量。对于拼多多而言，就相当于把原来能够收费的展位用于吸引客流，活跃平台气氛，促进成交。对于商家而言，这类活动相当于把流量费用换成折扣，将原本的广告投放预算补贴到商品销售价格端。如果商品在活动展位上卖的好，就能获得更高的权重，进而获得更多的自然展示，这和广告投放的效果相差不大。
淘宝和拼多多拥有相似的运营逻辑
淘宝和拼多多在运营上的相似之处在于：第一，两者都看重商品的展现排位，都采用通过付费流量提权重，通过免费流量以及复购盈利的模式；第二，两者的投放工具大体上比较相似；第三，付费流量投放的计价方式比较相似。
展现排位直接影响商品和商家的流量，是非常关键的一环。若想提高销售额、增加盈利，获得充足的曝光和点击是关键。商家做投放、做运营的核心目的是通过提升权重和排位，进而拿到更多曝光和转化促进成交。
自然流量的排位主要由“期望展现收益”决定。期望展现收益可以是GMV、广告收入，也可以是顾客停留时间、访问深度、购物体验等。在不同的阶段，平台会根据自身需求动态调整各项指标的权重，并把期望展现收益高的商品放在前台增加展示，从而实现平台综合效应最大化。
权重是平台算法基于商家和商品的过往数据计算出来的，在这个体系下过往高收益商品未来能更容易地继续获得前排展现。以平台通常比较看重的“千次展现收益”为例，该指标反映的是一个商品1000次展现产生的平均GMV、客单价、点击率、转化率等。这些数值均为历史成交，数据良好的，历史成交数据能使商品达到前排展现，从而在未来也更容易做出优秀的数据，这样一来就形成了一个“强者愈强”的循环。反之，历史成交有所欠缺的商品难以拿到靠前的展现排位，形成“弱者愈弱”的循环。
打破这个“强者愈强，弱者愈弱”的循环的方式在于：投放。在产品数据有所欠缺的时候获得更高的排序，以此得到更多展示。如果商品能够在投放期间留下足够优秀的数据，那么其排位会得到提升，并有望开启强者愈强的循环。
投放需要支付昂贵的流量费用，通常是难以盈利的。投放的核心目标是改善权重，进而使自然流量占比提升，最终通过免费的自然流量获利。通过投放撬动的自然流量，其价值大于付费流量本身。
因此，对于淘宝和拼多多而言，其运营投放的共性是：通过付费投放积攒数据，提升商品在自然展位中的排位，最后通过自然流量的提升赚钱。
拼多多和淘宝的投放工具比较类似
拼多多主要的底层投放工具包括多多搜索、多多场景、多多进宝、明星店铺、合约推广等。其中，多多搜索提供付费搜索信息服务，和淘宝的直通车较为相似。多多场景相当于淘宝的超级推荐，对应信息流推荐中的流量。多多进宝相当于淘宝客，是达人使用平台外链分享带来的流量。淘宝和拼多多都有明星店铺，用于在搜索结果的上方展示店铺及热销产品。这些主要的投放工具在两大平台上的收费方式也基本相同，搜索和信息流广告的收费方式都按用户点击次数收费（CPC），淘宝客和多多进宝都按照成交额百分比收费（CPS），明星店铺都按千次展示收费（CPM）。
CPC广告是商家投放最多的广告形式，因为他们效果直接、人群定位精准。更关键的一点是，两个平台CPC类投放（搜索、信息流）的定价方式是相似的，都是竞价，两个平台上的CPC广告价格都以“下一名出价“而定。以淘宝直通车为例，投放排序取决于“出价X质量分”，排序高的产品先展示，单次点击扣费取决于下一名竞争对手的出价及商品质量分的对比。
在这套竞价体系下：1）流量的价格在商家之间的博弈中产生，取决于商家的付费意愿，而非由平台直接掌控，流量价格将随着商家之间竞争激烈程度而水涨船高；2）不是出价高就一定获得展现，平台通过质量分把控投放商品的质量，保证用户体验，质量分体系使得沉淀少的新品、新商家的投放费用更高，加剧了马太效应；3）CPC广告是点击了才扣费，质量分能确保较稳定的广告点击率，维持平台广告消耗的平稳。
淘宝拼多多的商品构成大同小异
淘宝和拼多多都是平台型电商，他们的流量结构、投放逻辑和投放工具都较为相似，也都同样善于处理多商户、多品牌、多sku的场景，因此在品类结构上也大致相同。二者的核心差异在于淘系电商，尤其是天猫，拥有极强的品牌化能力，而拼多多几乎没有品牌化能力。因此，品牌认知较为重要的品类，如化妆品等，在天猫上占比更高，而品牌认知不那么重要的品类，如家纺、日用品等，在拼多多上的占比较高。
2020年之后的拼多多已经不是所谓社交电商了，而是一个更加类似于淘宝天猫的货架电商。在分析这两大电商平台的时候，我们基本上可以套用相同的分析框架，即把分析的重点放在对成交额、用户数、货币化率等关键指标，以及平台整体生态和活力等重要的经营细节的跟踪上。
平台排名机制解析：为何拼多多的商品看上去比淘宝的便宜
淘系电商和拼多多在投放逻辑、投放工具和定价机制等方面有不少相似之处，那么在货币化率、商品成本、物流成本、平台规则相近的情况下，拼多多的便宜从何而来？主要原因在于：
1）我国拥有强大的商品供应链，能提供大量物美价廉的消费品；2）拼多多的排序机制使得低价爆款商品更容易得到前排展示；3）拼多多的补贴和商家的主动让利，进一步拉低了价格。
其中最核心的一条在于，拼多多和淘系电商在排位权重的分配上有所不同，拼多多更看重“品”，而淘系电商更看重“店”。因此，拼多多上的高性价比爆品有更大的机会拿到高排位。淘宝上不是没有便宜的商品，但是有些低价商品在平台中得不到前排展示，在一些埋的更深的地方，常常会发现性价比高的商品。
天猫的排位更稳定，平台给头部店铺和大品牌额外的权重，大店能拿到更多的流量。平台会把同类目的店家根据最近一个月的成交额分成7个层级，1、2级是新卖家所在层级，6、7级是头部卖家所在层级，平台在流量方面会对高层级卖家有所倾斜。
而拼多多的排序相对不稳定，平台的排名机制更侧重于商品本身的数据。在拼多多上，可以大致认为，除了画像、评分、关注等指标外，店铺的其他经营数据很难影响到商品排位，平台的排位权重更多倾向于商品本身的经营数据，比如点击率、转化率、成交率、收藏率等。
拼多多的活动流量倾向于使低价商品获得更多的曝光，活动会场是拼多多商品的一个重要流量来源（第三大流量来源）。对拼多多而言，在活动会场这么好的展示位置，本可向商家收取较高的流量费，但拼多多免费展示了折扣商品，相当于起到了引流的作用。对于商家而言，本来要拿到这些流量，要付出高昂的费用，参与活动只不过是把这些预算通过折扣的形式花了出去。消费者则是实打实的获得了低价商品。
爆款商品还能通过“类目”入口撬动额外流量，类目流量是第四大流量来源。拼多多的爆品逻辑体现在，厂家倾斜资源打造一个爆品，比平均分配资源打造若干个销量不错的商品，要划算的多。
造成天猫品牌化能力强，拼多多难跑出新品牌这个差异的直接原因在于平台的排序机制。拼多多上的便宜商品能够很快得到前排展现，而淘系电商的头部商家在平台上的展现排序更为固定。拼多多上的头部商家如果失去了价格优势，就有可能很快被新的商家挤下去，而淘宝上的淘宝商家就算涨价也能维持其在平台上的展现排位。这不但使拼多多前排展示的商品看起来比淘宝更便宜，也使两个平台的用户心智出现较大差异。
拼多多在消费者心中会和“便宜”画上等号，消费者打开拼多多时就期待着性价比高的商品。这样一来，追求格调和溢价的品牌就不会选择拼多多作为长期主力渠道，而在拼多多上做大的商家也很难具备品牌化能力。
我们在判断一个品牌在电商上经营的是否成功时，我们会更加重视其在天猫、抖音等品牌化平台上的表现，而不怎么关注其在拼多多、社区团购、快手这些非品牌平台上的表现。其次，在分析拼多多等这类平台上的大品牌时，我们更关注其在组织效率、基础质量保障等方面的实力而非议价能力。拼多多品牌能力弱并不意味着平台变现能力差，向产业带品牌和经销商收费也可以实现较高的货币化率。
案例三：波司登的品牌升级之路
品牌力就是一个品牌的定价能力、溢价能力、涨价能力，能定价、有溢价很难，实现品牌升级、成功涨价则难上加难。
波司登已经成为羽绒服的“标签品牌”，消费者一想到羽绒服就会联想到波司登。波司登是如何成功实现品牌升级的，记者认为有如下四个原因：
（1）国货崛起的核心是“国”崛起，其次才是“货”崛起，我国国力日趋强盛，这使消费者对国产品牌的倾向性持续提升。
（2）羽绒服这类功能性服饰是一个天然的好赛道，容易出现市占率、平台溢价率高的品牌。
（3）Moncler、加拿大鹅等品牌进驻中国，成功提升了消费者对于羽绒服的价格认知，这为波司登品牌跃升打开了价格空间。
（4）波司登本身具备超凡的品牌运营能力，在适当的时机通过明星代言、登山队科考队背书的宣传配合，完成度高、实力强的产品，成功实现品牌跃迁。
没有强大的祖国，就谈不上国牌崛起。品牌本质上就是消费者的认知集合，一个品牌要想走出来，消费者不但要认可品牌的故事和象征，也要认可品牌背后的国家。国力的提升让消费者在某种程度上抛弃了“国产不如国外”的成见，随着近年来文化自信思潮的来临，消费者开始逐渐对国产品牌和民族品牌产生了倾向性。
国牌崛起的两条典型路线是功能性路线和效率性路线，波司登很明显走的是功能性路线。功能性路线专注于细分领域，给产品打上标签，让消费者感受到品牌的专业度，从而抢占消费者的心智。而效率型路线则强调高周转、高性价比、快速反应应用户需求、良好的终端触达等，让消费者能够省力放心地买到中意的商品。
羽绒服赛道兼具功能型和社交属性，两个优质特性容易产生大品牌。所谓功能性是指消费者在选购羽绒服时，更倾向于购买专业的羽绒服品牌，他们认为这些品牌的羽绒服的保温性能、制造水平会更好。所谓社交属性体现在，大家把羽绒服穿在外面见人，服装的穿搭可以体现一个人的审美、个性、身份，人们因此也愿意在服装上花费较多的金钱。
此外，波司登成功完成品牌升级，与自身的品牌实力也有脱不开的关系：
1）波司登有自己的羽绒服工厂，可从源头把控生产工艺的每一个细节，实现精益求精。依托领先的制造工艺，波司登的产品在用料和做工上无可挑剔；
2）波司登多年深耕羽绒服，其服饰面料和工艺经历了多轮迭代，技术专业程度处于业内领先水平，产品质量和优异性久经考验；
3）波司登的设计做得非常到位；
4）波司登在品牌宣传上下了大功夫。
第八章 渠道变革的真相 电商改变了中国零售行业的发展路径
在分析很多其他行业的时候，我们喜欢借鉴国外的发展路径，说“国外的今天就是中国的明天”，但这个逻辑在国内的零售渠道方面却不适用。事实上我们可以下一个判断，国外现有的线下零售业态包括便利店、社区超市等，未来在国内可能很难实现持续高增长。
国外零售行业的发展路径，从传统零售开始，发展出连锁零售（A&P等），进化到现代大型商超（沃尔玛等），再到仓储店（开市客等）与便利店（711等）等，最后发展出电商（亚马逊等）。而国内零售行业的发展路径，是在连锁零售尚未发展完善时就出现了电商，我国电商在2009年前后开始真正步入高速增长期，且一定程度上挤压了传统线下零售的发展空间。
电商改变了渠道拓扑结构
电商的变革并不是单纯的把交易场景从线下搬到线上，省去房租和人工费用、提升经营效率、把流通成本做到最低，以上变化只是表象。电商改变的是整个交易的思维和逻辑，并给商家集中度、品类结构等方面带来了种种变化：
1）电商和线下零售的边界变得不同。
线下零售是区域战争，每家店的辐射范围都不同。对于线下零售而言，门店的点位至关重要，门店显不显眼，人流多不多会直接影响生意的好坏。门店选址素有“金角银边草肚皮”的说法。
线上生意就不同了，网店的展现对于全国各地的消费者一视同仁，消费者距离某家网店的距离都是一样的。
2）适合线上、线下销售的品类会变得不同。
电商适合消费类型是标准化、重复消费的大众商品；线下渠道适合具有一定体验感、及时性需求的商品。
电商进入我国并开始生根发芽时，我国线下零售的发展还不完善和成熟，电商平台面临的竞争对手是传统零售，而当时品牌商对渠道的管控并不完善，因此电商平台发展阻力小。在互联网尤其是移动互联网得到普及，电商趋于完善并占据消费者心智之后，线下零售的发展变得困难起来。
为什么美国电商、中国电商发展路径不同
核心变量在于中美两国的电商萌芽之时，线下零售商和消费品品牌的发展成熟程度截然不同。
电商出现之前，美国等西方国家的线下零售业和消费品品牌已经拥有超过半个世纪的沉淀，拥有强大的运营能力和消费的影响力，因此能够在线上渠道刚刚出现时就发展出自有渠道。此外，20世纪末的美国线下零售网络已经能够做到高效率、广覆盖，这使的平台型电商在发展初期在用户体验、效率上都占不到便宜，而自营型电商的用户体验较平台型更佳，因此得到了更好的发展。
而在中国，线下零售和消费品品牌只发展了20年就遇到了电商的兴起，因此电商的发展没有遇到太大的阻碍。我们知道自营型电商是相对重资产的运营模式，无论是仓库等履约系统的建设，还是信息和管理系统的完善，都需要较长的时间。此时轻资产、复制更快的平台型电商占据先机，最终形成了如今平台模式占主导的电商格局。
在渠道和品牌的博弈过程中，中国电商平台的地位要比美国电商平台的地位更强：1）流量高度集中于少数头部电商平台，这类平台的分发方式较为中心化，拥有较强的话语权；2）由于我国广阔的国土、面积多样的地域特色、复杂的城市层级，现阶段品牌方很难实现完全的渠道自主、数据自主，或多或少需要依附于头部电商平台。因此，未来平台与品牌的博弈将始终存在。
我们在研究消费行业时，要特别小心“海外对标”的分析逻辑。这个逻辑在以制造业为主的某些行业中非常好用，但在分析消费行业中，经常出问题。
在国内经营和在海外经营需要两套不同的打法，不可生搬硬套。本土商家在面对实力相当的海外商家时，往往拥有一定的竞争优势，这个优势就是接地气。国产品牌对于渠道的理解、对于国内互联网电商文化的理解，整体上胜于国外品牌。
社交电商、熟人经济、推荐算法使电商马太效应降低了吗？
淘系平台转向信息流推荐之后，仍然由大商家主导；熟人电商发展势头一直比较一般；社交种草、直播带货主要还是肥了头部达人，这是为什么？
（1）电商平台转向信息流推荐并没有阻断马太效应形成的链条。推荐算法也会给头部商品较大的权重倾斜，使销量高的商品得到更多的曝光。
（2）熟人经济很可能是一个伪命题。熟人之间互相推荐商品非常有效，但熟人关系可能不适合用来做电商。从熟人手里买东西，如果买贵了、买回来不好用，非常不好处理，买家向卖家索要退款或其他售后的过程，很可能损害朋友关系。
（3）大多数直播带货，实质上并非兴趣电商而是折扣电商。
（4）社交种草的直接收益通常并不明显，中腰部达人生态不佳。
现在的电商环境仍然呈现头部集中的态势，在一定程度上实现了去中心化的其实是抖音，但这个去中心化一定程度上是建立在平台设法使用推荐算法抑制中心化趋势的基础之上。
在电商平台上展示顺位靠前、成交额高，本身就足以产生极好的广告效果。因此，未来商家有可能持续加大在电商平台上的投入，使得部分品类在电商平台的费用率高于线下渠道，未来电商渠道的费用率完全有可能比线下渠道更高。对于电商平台来说，其未来的广告货币化率仍有可观的提升空间，并带动平台利润持续提升。对于已经在电商平台上占据稳固地位的头部商家而言，其领先地位本身就是良好的广告，他们将借此持续扩大品牌影响力，夯实品牌护城河。
线上化是投资方向，难以线上化的消费也是投资方向。有的品类适合线上化，有的品类更适合线下渠道。重复消费、标准化的大众商品适合线上销售，如数码产品、服装等，他们的线上渗透率已经处于较高水平，且还在快速增长。而讲究消费及时性和体验感的商品，不适合通过电商销售渠道，比如生鲜、软饮、奢侈品等。还有一些体验型消费，如餐饮、旅馆、按摩等，则几乎无法线上化。对于能够线上化的品类，我们可以投资线上渠道做的不错的品牌和商家。对于餐饮、旅游这类消费，继续押注线下消费的发展也是一个不错的选择。
第九章 未来消费品新机会
新消费主张带来新品牌崛起
1995~2010年出生的一代人被称为“Z世代”。“Z世代”是注重个体、追求悦己的一代，是在互联网环境下成长起来的一代，是在国力强盛、文化自信下成长起来的一代。“Z世代”消费者对国潮的喜爱、对健康的关注、对互联网的依赖，都是投资者寻找消费投资机会的方向。
新消费习惯带来的需求增长
随着生活水平的提高，食品等刚需消费品的占比会下降，服务类需求会提高，比如对美的追求（医美、健身）、对娱乐和刺激的需求（游戏、旅游）、对陪伴和认同的渴望（宠物）、对方便的需求（外卖、跑腿、洗碗机、洗地机）、对新鲜事物的好奇（盲盒）等。
新技术的突破
技术突破带来的投资机会往往来势迅猛，投资者往往会因为错过了新科技龙头企业的成长机会而捶胸顿足。但从另一个角度来说，追逐新技术的投资往往会伴随着高风险，一将功成万骨枯，只有那些对行业理解远超他人的少部分人才有赚取确定性收益的能力，而大部分自身无明显信息优势、技术背景不深的投资者，在参与这类机会时应三思而后行。
第十章 典型消费品企业财报分析
