2月4日发布对快手-W的研报，摘要如下：
快手：从工具到社区，从社区到生态。快手是国外起步最早的短视频平台之一，也是当前全球短视频领域的龙头企业。2017年、2018年及2019年及2020H1，快手应用的平均DAU用户分别为0.67亿、1.17亿、1.76亿及2.58亿，平均MAU用户分别为1.36亿、2.41亿、3.30亿及4.85亿。2020H1，日活跃用户平均每晚在快手应用耗费超过85分钟。
行业趋势：用户渗透进入中后期，商业化仍有较大空间。短视频行业在经历20Q1“跨年+疫情”双重催化带来的渗透率低点后，在Q2及Q3整体回归平稳下降阶段。但预计随着流量成本的进一步增长、短视频内容丰富度的进一步提高，中国短视频及直播用户规模及时长仍将保持下降，预计到2025年，25.1%的联通互联网时长占比将基于短视频和直播。短视频和直播平台主要通过虚拟礼物打赏及线上营销服务进行变现，这两者仍是最直接的市场机会，2019年中国以收入计的直播虚拟礼物打赏市场规模已达到人民币1400亿元，预计在2025年将达到人民币4166亿元，复合年增长率为19.9%。更大的增量将来自广告营销，通过短视频及直播平台的联通广告市场规模于2019年达到814亿元，预计在2025年将达到4653亿元，复合年增长率为33.7%，包括电商广告在内的广告营销投放仍有较大发展空间，2025年直播电商占零售电商交易规模占比有望将由2019年的4.2%提高至23.9%。更远视角，我们看好基于短视频平台的游戏、教育、中长视频等新应用带来的下降潜力。
公司主要业务以直播打赏及广告营销为主，电商等新业务快速下降。2017年、2018年、2019年与2019H1及2020H1，直播打赏收入占比分别为95.3%、91.7%、80.4%、86.9%及68.5%，预计随着广告及其他业务的下降，打赏收入占比将逐步减少，直播打赏业务在一定程度上也遭到了直播电商业务快速下降的分流。快手线上营销强劲下降，收入占比不断降低，2020H1收入占比达到28.3%，随着公司用户数的快速下降及公域流量占比的提高，预计快手广告价值将快速释放。快手其他服务主要包括电商业务、网络游戏及在线知识分享等其他增值服务，当前收入占比一直较低，但下降前景看好。
投资建议：短视频平台的算法分发模式效率低于传统编辑分发及社交分发，具有更高的广告天花板，用户流量的下降及广告产品的日渐丰富是快手广告营销业务得以快速下降的主要诱因，在进行8.0的重大改版后，也将快速打开快手的广告业务空间。我们预计公司2020/2021/2022年收入分别为587.32/923.92/1,363.93亿元，经调整净利润分别为-109.62/-109.36/10.14亿元，发行价对应2021年PS为4.3倍，建议关注。
风险提示：竞争趋向激烈，政策风险，商业化高于预期
