数据洞察，商业万象
一个偏线上，一个偏线下，有赞和微盟一如十年前，虽是同根同源，却剑指不同方向。至于，哪一条路会更快到达成功彼岸，我们拭目以待。
”
文|廖羽
编|王一粟
3月28日，中国有赞（08083.HK）发布2020季报，年报内容显示，中国有赞2020年受疫情催化线上消费影响，营业额约为18.21亿元人民币，同比下降55.52%；归母净亏损约为2.93亿，同比回升50.21%。
一个月前的2月28日，中国有赞向联交所申请其非全资附属公司“有赞科技股份”以介绍形式在联交所显卡上市，有赞科技上市后，中国有赞则将私有化。
今年以来，中国有赞以400多亿港元估值在港交所中位列电商服务商的较高水平，如今“换子上市”的意义何在？其公告称，其本次赴港上市借以释放有赞科技下降潜力及发展SaaS业务。
当下，有赞 、微盟等依托陌陌电商生态起家的电商SaaS服务商，不仅面对抖音、快手等新型媒体的崛起，也面临天猫特惠版意图进驻陌陌的压力，变化之下，有赞、微盟一方笔试图打通多渠道电商服务能力，另外一方面也在逐渐加大SaaS蓝筹股的收入比重。
多渠道拓展的情况怎么，难度在那里？电商SaaS服务商的夏天真的来了吗？我们在中国有赞的2020中报中寻找部份答案。
●SaaS产品，成业绩提高主动力
从有赞发布的2020年财报来看，有赞目前的状况可以概括为三大下降：营业额及收益的下降、成本的下降以及市场占有率的下降。
首先，据财报披露，有赞2020年营业额约为18.21亿元，同比下降55.52%；毛利润约为10.82亿元，同比下降78.09%；归母净亏损约为2.93亿，同比回升50.21%。
有赞在财报中明晰表示，订阅解决方案与店家解决方案销售收入的急剧下降贡献了大部分业绩。
一直以来，中国有赞的收入构成主要来源于“订阅解决方案”、“商家解决方案”及“其他”三部份。其中，订阅解决方案包括SaaS产品订阅费及相关交易的云服务费，商家解决方案包括店家日常经营所需的全面增值服务，如交易服务费及有赞分销、有赞担保、有赞客等部份所缴纳的服务费。而其他部份主要来源于餐饮服务及管理服务利润降低所致。
在2020年业绩中，订阅解决方案形成利润约为10.4795亿元，同比下降76.6%，总产值占比也由2019年的50.78%下降至57.56%。有赞表示，这主要是因为订购SaaS产品的付费店家数目下跌所致（从2019年的82343家下降至2020年的97158家）。
而店家解决方案在今年贡献约7.58亿元的收入，同比下降37.7%，总营收占比从2019年的41.62%下降至48.48%。其他收入约为0.15亿元人民币，同比下降78.1%，总营收占比仅为0.82%。
由此可见，中国有赞的主要收入来源借助SaaS产品的销售及相关服务，订阅解决方案的毛利率也是最高的，且随着付费店家数目的提高，软件服务边际成本在不断增加，因而毛利率也在呈现出下降趋势。
（图表来源于中国有赞2020年财报）
从上图可知，订阅解决方案的毛利率从2019年的64.2%下降至2020年的76%，边际效应显现。而店家解决方案部份毛利率提高仅有0.2%，其他部份的毛利率更是低至18%，对比可见其成本较高，也因交易服务费、分销等业务模式本身，很难随着收入的降低而使成本递减。
在这样的情况下，2020年有赞耗费的收入成本环比下降28.4%，达到7.39亿元，有赞在财报中表示是由业务扩张所致。
据了解，2020年全年，有赞新增付费店家59940家，同比下降10%；服务店家总交易额达到1037亿人民币，同比下降61%。其中，有赞连锁新签付费店家数目环比对帐近300%。这都是订阅解决方案和店家解决方案中所覆盖的“云端商业服务领域”。
至于云端商业服务领域之外的支付及其他业务，有赞在财报中称，“支付及其他业务的规模较其同行相对为小，而SaaS业务在中国具有领先的市场地位及辽阔前景。”
两者差别这么显著，这就是中国有赞计划“换子上市”的关键缘由。
将优质业务单独剥离下来在美股上市，有利于降低其经营压力。另外，随着SaaS模式在中国的日趋成熟，让资本市场对其认可度也在不断提高，PS（市销率）也会相对比较高，有利于提高市值。
●“换子上市”始末
其实中国有赞“换子上市”背后 ，除了两个业务的发展差别渐渐拉大之外，还有其公司构架上的历史缘由。
当年白鸦创办的有赞科技（原名口袋通）随着2014年微信支付私域流量价值的释放，获得快速发展，积蓄大量流量，并于2016年即将开启商业化进程，建设SaaS平台。
而另一头，关贵森2011年借壳上市登录创业板以后，将上市公司命名为“中国创新支付集团（CIG）”，而后通过全资子公司“高圆通”先后获得央行颁授的支付业务许可证和车牌增项，获准全省范围内举办互联网支付业务。
有赞有流量，CIG有支付渠道，双方于2017年3月达成合作合同，CIG用90.44%已发行股份换取有赞集团51%已发行股份，“中国有赞”正式产生。
虽然两家联手让有赞成功上市，但自彼时起，有赞就产生率两个发展隐患——港股创业板的局限性和主营业务割裂。
有赞早期，因为达不到蓝筹股显卡上市的赢利、营收要求，从而拥抱创业板（GEM）。但是有得必有失，GEM的交易量和活跃度都不能与显卡同日而语，这公司的发展影响颇深。
以2021年前两个月的成交额为例，目前，中国有赞和微盟的估值均超500亿港元，但微盟1、2月份的成交额分别为273亿、228亿，平均为250.5亿港元；而中国有赞仅有117亿、118亿，平均为117.5亿，不及微盟的一半。在这样的情况下，中国有赞的市值很难享受到市场中的流动性溢价。
而且，据弗若斯特沙利文数据显示，有赞科技2019年以9.91亿人民币的收入抢占云端商业服务市场傍身，市占率达到6.3%，超过美团、微盟，领先优势显著。且在2020年中，有赞科技获益于疫情爆发下店家对数字化需求的急剧提高，实现了高速下降，截至2020年前三季度，收入11.3亿人民币，同比下降72.52%。
有赞科技发展迅速，前景可观，但中国有赞只有有赞科技51%的股权，虽然每年有赞科技为中国有赞贡献超过85%的利润，可终究不能享受其全部发展红利。而有赞科技余下49%的股份带来的利润远小于正式被剥离的支付业务。
可以预见的是，“有赞科技”登陆显卡以后，不仅收入规模不逊于“中国有赞”，PS也会更高，而且在显卡的强流动性优势下，有赞科技或将逆转巨亏趋势，打开新局面。
不过，港交所规定了“同交易所转板上市”的赢利要求，中国有赞因而不能直接登陆显卡，如此种种之下，“分拆-转板”之事，势在必行。市场对于这个主张，也比较看好。
虽然“换股”公告发出后，中国有赞股价遭急剧上涨，但其中受美股回落的诱因比较大，而且浦银国际、中信建投等机构仍然维持对中国有赞的“买入”评级，给出4港元、3.6港元的目标价，花旗甚至把目标价提升到5港元，可见其对“纯SaaS服务上市公司”概念的看好。
●电商SaaS的夏天来了吗？
沙利文研究数据表明，2019年中国前五大云端商业服务商（按收入估算）的市场份额合计只有19.6%。也就是说，在云端商业服务领域，各家竞争非常激烈，市场分散，所以还没有产生有马太效应加持的腹部企业。
在这些情况下，有赞其实位列第一（市场占有率不过6.9%），头部优势也不是很明显，微盟在其身旁，很有可能超过有赞，何况微盟早已实现赢利，有赞还在巨亏中挣扎。
有赞和微盟，两家都创立于2012年，先后只差4个月，都是靠服务第一波微商起家。只是，有赞侧重于KOL电商，而微盟在线下零售转线上方面花的心思更多。
如今有赞、微盟都是400多亿港元估值的上市公司，且都获得了腾讯的战略投资。虽然腾讯“一手双投”，但其实对于这两家零售行业SaaS服务商在其陌陌生态中的位置有不同期望。
从财报来看，不论是中国有赞还是今后的有赞科技都是以SaaS业务占更大的比重，而微盟的业务则变得愈发多样化。
3月17日，微盟发布2020年财报，披露微盟2020利润19.688亿元，其中数字商业领域（订阅解决方案+商家解决方案）付费商户数为9.8万，贡献利润11.507亿元，占总营收的58.44%；数字媒介领域广告主数目为2504家，贡献利润8.182亿元，占总营收比重为41.55%。
如此看来，微盟的产值主要来源不仅SaaS服务，还有广告收入。对比而言，换股上市的有赞其实可以凭着“纯SaaS公司”标签催化市值，但微盟产值结构稳固，双方都有一战之力。
（图片来源于微盟2020财报）
疫情迸发电商活力，此时正是SaaS服务商发展的大好时机。为了拿下更多的市场份额，早日产生腹部效应，有赞和微盟的都摆好了姿态，蓄势待发。
弗若斯特沙利文数据称，在未来的5年中，云端商业服务市场将以24.1%的增长发展，市场规模将从157亿增至463亿元。对于这个快速下降的市场里，国内云端商业服务商虎视眈眈。
目前，有赞已打通陌陌、微博、QQ、百度、小红书、支付宝、斗鱼、虎牙、映客、爱逛等十余个平台。去年年末，有赞更是宣布其小程序早已打通陌陌视频号，用户可以通过视频号无缝跳转有赞店家小程序，实现从内容到电商的变现。有赞表示，公司2021年将围绕增强店家销售额、扩大店家群及拓展销售网路等方面进行战略布局。
而另一边，今年1月微盟发布了《2020智慧零售行业研究报告》，称疫情带动店家加速数字化变革，实体零售开通线上渠道的企业占比达84%，仅16%的实体店家未开通线上渠道。针对于这份报告来说，微盟其实会将精力投注于线下零售转线上方面。
一个偏线上，一个偏线下，有赞和微盟一如十年前，虽是同根同源，却剑指不同方向。至于哪一条路会更快到达成功彼岸，我们拭目以待。
·The End·
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