期货研究报告
投资逻辑：
【社交电商成为电商行业发展趋势】
网路购物普及，但消费零售仍以线下为主，线上技术和线下场景互相融合、优势互补，“人堆场”三者关系构建的新零售应运而生。传统电商获客竞争白热化，人口红利不再，催生私域流量需求，越来越多买家倾向于自建流量池，实现高转化率、裂变拉新，陌陌生态成为私域流量内容中枢，公众号+小程序+二维码+H5等功能组合具备电商属性，社交电商借陌陌生态崛起。短视频/直播电商爆发式下降，网红主播KOL积累起海量粉丝群，视频方式的互动优势实现精准定向的带货营销。
【商业模式：全场景SaaS综合服务商】
有赞是最初期参与建设陌陌电商生态的一批企业，公司获得腾讯、百度等战略投资以及经纬中国等著名投资机构高度认可。公司商业模式以有赞微商城为基石，包括SaaS软件、PaaS有赞云、延伸服务、支付金融四大业务蓝筹股，目前覆盖超过150个行业类目、300万店家进驻。截止2019年Q3，月平均登陆活跃店家数目超过16万；前三季度付费顾客ARPU为8304元；全站GMV超380万元，超过2018年全年总量。
【核心竞争力：极至产品体验+支付车牌合规】
经过数轮场景探求，有赞微商城在销售渠道上向陌陌、支付宝、百度、微博等主流平台全面适配，营销玩法上开发出一系列特色功能群，结合应用市场第三方ISV资源，提供500种以上功能插件供店家选择。技术上经过多次迭代，核心指标看齐一线电商，好口碑成为获得新客主因。
2018年4月，有赞完成恒指上市，获得中国创新支付的支付车牌。在央行对“二清”、“大商户模式”零容忍的监管背景下，有赞成为惟一持有支付车牌的电商类SaaS服务商，确保业务合规性。
【发展趋势：重点捉住新零售+短视频/直播电商机遇】
面向占比75%的店面顾客、针对具体行业具体要求，基于有赞微商城创新设计，推出有赞零售、美业、餐饮、教育等一系列新零售解决方案，目前还处于起步阶段，预计即将商业化后前景辽阔。有赞与快手达成合作，快手小店将成为新的业绩下降点，并通过爱逛布局陌陌小程序+直播生态，两种短视频/直播解决方案都极具潜力，有望未来登录更多平台。
【可比企业：Shopify、微盟】
Shopify目前为超过100万家电商网站提供软件与服务，平台与Amazon、Ebay等电商合作，同时登录Facebook、Instagram、Google+等主流社交媒体，2018年10亿美元收入，且均保持50%以上增长，公司最新估值超过500亿港元，遭到资本市场高度认可。微盟与有赞都是最早一批步入陌陌生态的SaaS服务商，在发展过程中微盟分支出精准营销业务，目前微盟精准营销是SaaS软件业务产值体量的两倍。
【财务剖析：产值下降超100%，归母净收益下降36.91%】
2019年前三季度公司产值91451.5万美元，环比下降率为110.1%，持续保持高速下降。SaaS订阅服务为产值主体；增值服务突飞猛进，环比下降338%。2019年前三季度归母净收益-3.02亿美元，环比下降36.91%。
【风险提示】社交电商市场竞争激烈、公司在竞争中处于不利地位的风险。
1.传统电商增长趋缓，新零售+社交电商崛起
1.1互联网+大数据结合线下场景，新零售成长空间宽广
1.1.1网路购物高度普及，但75%以上消费品零售发生在线下
我国网路购物用户规模近些年来稳定下降，2018年突破6亿人次，下降4.7%。手机购物用户规模2019年达6.22亿人次，下降5.1%。2014年前后各大联通购物平台、第三方支付工具布局联通端，手机购物用户规模快速降低，2014年下降率超过60%，近些年下降趋缓。使用率方面，2019年网路购物和手机购物使用率均达到70%，即每10个网路/手机使用者中有7个人进行网路/手机购物，基本早已实现普及化。
网路购物市场规模方面，2018年我国为8.03万万元，预计2019年将接近10万万元；2015-2018年CAGR为28.3%，预计未来5年将保持11.6%的下降水平，2023年我国网路购物市场规模将达到15万万元。人均消费额2016年已突破亿元，ARPU值连续多年保持在两位数下降，预计未来将继续维持增势。
2018年，全省网上零售额共计90065万元，环比下降23.9%，占社会消费品零售产值比重23.6%。其中，实物商品网上零售额70198万元，下降25.4%，占社会消费品零售产值比重为18.4%。网路购物占社会消费品零售产值比重呈逐年增强趋势，但虽然网路/手机购物高度普及化，75%以上消费品零售场景仍发生在线下。
1.1.2线上线下融合，新零售构建“人堆场”
之所以消费品零售场景仍以线下为主，主要有两点缘由：1.线下零售以0-200元低客总价快消品为主，顾客对该价位段消费价位不敏感，造成线上无法凭着价钱优势抢占市场。2.以生鲜为代表的品类对冷链货运要求较高，货运成本限制了走线上渠道的商业可行性。
零售业演变的过程中人、货、场的关系仍然在发生变化，物质匮乏的时代物以稀为贵，货品为中心；传统零售时代，集中展示的卖场成为中心；而今互联网时代消费者面对多样化的选择空间，互联网与大数据等各种技术使店家有能力直接面向消费者诉求，线上线下融合背景下“人”成为新零售时代的关键。
1.2私域流量到内容驱动，社交电商渐次崛起
与国外网路/手机购物用户规模下降低迷相对应，天猫、天猫、京东为代表的传统电商GMV增长近三年急剧增长。中心化电商模式下流量归属于平台，由平台决定怎样分发给商户，因为公域流量渐趋饱和，人口红利渐渐消散，增量顾客有限造成平台间、商家间对存量顾客角逐激化，背部店家抢占主要流量，中小店家获客成本高企。
传统电商线上增量低迷催生出新的获客模式，具有无需付费、属于商户、可反复使用、可直接触达等优势的私域流量池概念盛行，去中心化社交电商迎来爆发。2018年，拼多多、云集、有赞、蘑菇街等社交电商陆续上市，我国社交电商行业交易规模达6285万元，环比下降255.8%，预计2019年将突破万万元。2015年-2018年，社交电商占网路购物市场比列由0.1%降低至7.8%。
购物路径上，传统电商类似卖场赶集、造节，顾客购物目的性强，买卖双方的沟通仅限于“亲”、“发货”、“退款退款”等，顾客购物完成、平台上写下评价后即流程结束，缺少后续分享传播意愿，无法产生社群效应。而社交电商以“人”为重点，通过熟人亲朋、网红KOL分享背书切入，价钱优势、佣金返现等活动继续激励顾客完成订购后开始下一轮传播，因而顾客群不破裂变拉新。
1.2.1拼多多为代表的社交拼单模式率先走出，展现陌陌生态重要性
社交拼单模式电商仍然是由平台集聚线上流量，与传统电商区别是在流量获取上引入了社交属性，目前主要借助陌陌生态圈庞大用户群传播。
拼多多获客裂变基于陌陌社交，通过鼓励顾客发动好友推动拼单、砍价，基于顾客自身熟人社交圈的信任关系构建品牌口碑，顾客成为拼多多的“营业员”，完成低成本传播拉新，同时商品下跌价策略瞄准下沉市场，快速实现锁定目标顾客，实现短期内企业迅猛发展。
拼多多商业模式的成功展现出陌陌生态在社交电商中的重要性。联通互联网用户主要使用时长用于联通社交，其中腾讯系在各大大鳄独立APP使用时长中抢占主要地位。2019年Q1，陌陌及WeChat月活跃用户数达11.1亿，基本可覆盖全部联通互联网用户，庞大体量的活跃用户群及每位用户的陌陌群、朋友圈，使陌陌成为社交电商铺开的首选渠道。
1.2.2陌陌公众号成私域流量内容中枢，小程序+H5电商触达线下场景
陌陌公众号功能自2012年起步，普及过程中吸引一批内容创作者，基于海量用户基础的统一化平台与去中心化的内容分发机制，使自媒体门槛急剧减少，并满足各种业态传播，例如潮流领域KOL黎贝卡、于小戈与生活餐饮服务类著名店家幸福西饼、百果园其实行业类型上差别很大，但通过陌陌公众号都可以沉淀私域流量，触达目标顾客，引出内容创作者的转化变现需求。
2017年1月，陌陌小程序即将上线，其后有多家互联网大鳄仿效推出小程序应用，腾讯系小程序的突出优势是基于强社交关系。截止2019年Q2，陌陌小程序的月活跃用户规模达7.46亿，小程序数目（MAU>500万）共180个，月人均使用陌陌小程序42.6次、使用时长63.92分钟。
相比于APP，陌陌小程序与H5主要优势在于：顾客分享便捷快捷，社交属性明显强于APP；无需注册登入、随用随走的使用体验；商户开发成本较低、一次开发可覆盖iOS和安卓。陌陌小程序与H5之间各有特征，近日腾讯开发一系纳入口适配、引流小程序，使小程序电商真正实现了商户直接拥有私域流量，并打通线上线下场景。
2.中国有赞：全行业全场景SaaS综合服务商
2.1四大蓝筹股组成完整全方位的新零售+社交电商业务体系
中国有赞于2012年11月创立，原名口袋通。初期主要业务为服务天猫店家在陌陌拓展市场，即有赞微商城前身，同期陌陌用户数目高速下降，2012年突破2亿。2013年5月第一批店家进驻，11月天猫屏蔽来自陌陌的访问，商户SaaS服务需求骤降。2014年3月陌陌支付全面开放，迎商户井喷式降低，9月口袋通实现支持陌陌支付担保交易，11月口袋通改名为有赞。2015年2月有赞微小店即将上线。2016年1月有赞开放平台上线，2016年4月第一款付费营销插件“多人拼团”上线，2016年5月有赞启动商业化“曼哈顿计划”，2016年8月多网点上线完整打通线上线下，2017年4月有赞启动新零售“诺曼底计划”，发布有赞零售、有赞扬业、有赞餐饮和有赞云。2018年4月通过被并购注入中国创新支付完成蓝筹股上市，5月中国创新支付改名中国有赞。
有赞发展历程中先后经过数轮融资，投资方包括多个一线PE，以及腾讯领投9.1亿港元，近来一期融资为百度投资有赞控股的附属公司Qima，交易金额约3000万港元。
目前有赞建立了以SaaS软件、PaaS有赞云、延伸服务、支付金融为四大蓝筹股的产品和服务矩阵。
2.1.1SaaS：服务新零售、覆盖全行业
有赞SaaS服务体系以有赞微商城为核心。有赞微商城是一款移动线上线下、覆盖全行业、全渠道的一站式开店工具，商业化已步入成熟阶段，目前支持超过150个行业类目的300万店家进驻，认证品牌官方店超过2.1万家。软件适用性强，分为单店和连锁两种模式，目前有美妆、服装、生鲜蔬果、茶喝酒水、自媒体、数码电器、蛋糕烘培、日用百货、母婴亲子、休闲零嘴、酒店旅游、海外购等多元行业店家使用有赞微商城，基本实现覆盖全行业，截止2019Q3服务超过510万店家。有赞针对零售、美业、教育、餐饮等特定场景提供更为多样化的微商城产品，帮助店家实现购物与销售的全程数字化，线上线下订单系统、会员层级联动打通。
有赞微商城初期为免费产品，吸引了大量用户，2014年全年活跃用户2.6万名，2015年下降至36.9万名，注册店家总体超过200万。有赞团队相应急剧扩张，但当时公司未找到成熟的赢利模式，正遇上资本寒流潮，现金流一度极为紧张。2015年10月有赞对交易缴纳手续费，2016年4月试水首款收费功能“拼团”取得成功，使得6月发布“曼哈顿计划”正式启动商业化。目前有赞按年费缴纳软件服务费，针对不同规模的B端顾客，单店版本分为基础版、专业版、旗舰版三档，区别主要在销售渠道、营销玩法、经营剖析等配套工具的授权数目。
免费可以是SaaS初期获客入口，收费能够沉淀真正有价值的用户。2015年开始收费、2016年即将收费后有赞曾一段时间活跃店家数出现增长，2015年、2016年活跃注册商户数分别为36.9、36.4万，深陷停滞，2017年提升到43万恢复下降。同期GMV并未受影响，足以论证付费筛选店家模式具有商业可行性。2017年-2019年Q3，新签微商城店家年度协议价值明显，2019Q1-Q3平均订单金额ACV为8939元，顾客平均ARPU为8304元，全站GMV突破380万元，低于2018年全年总量，环比下降超过70%。
基于有赞微商城延伸出有赞零售、美业、餐饮、教育等一系列针对线下场景的新零售解决方案。产品技术经过多次迭代，不过目前均处于起步阶段，仍未即将商业化。
2.1.2有赞云：满足顾客多元化需求
2016年1月面向开发者的有赞开放平台上线，基于SaaS开放API插口，为店家提供ERP、营销插件、硬件、个性化订制等服务，吸引5万多位开发者参与。2017年4月，有赞开放平台升级为有赞云。
有赞云目前已上线电商云和ZanDesign，计划推出零售云、营销云、客户云、服务云和数据云。电商云基于微商城，对业务流程、页面模板、可视组件、接口消息等量身定做服务。ZanDesign是一套设计系统，主要包括产品原则、设计原则、内容策略、布局模式、视觉动效、资源组件等部份。
目前有赞云主要面向有个性化需求的品牌顾客，在现有SaaS软件的基础上，对一些细节要求针对性地提供功能，相当于“定制版有赞微商城”。同时，在实现顾客需求后，将一批具有代表性的功能模块化，以补充现有平台功能。
2.1.3延展服务：推动店家实现多赢
围绕SaaS有赞提供一系列延展服务，从解决方案顾问、交付施行，到降低人才培训、运营提高、售后协助，目前主要发展广告投放等支持服务。广告投放系统整合腾讯广告流量资源，帮助店家精准定位投放人群，并提供从流量到转化闭环的广告疗效剖析。
2.1.4支付金融：第三支付业务提供稳定收入
2018年4月中国有赞完成恒指上市，并取得中国创新支付的第三方支付车牌。通过创新支付全资持牌机构高圆通（许可证编号：Z2016211000010）替换原有第三方支付服务供应商，提供线下整合支付交易服务、微商城线上支付服务、跨境人民币支付结算服务、预付卡服务等。银联、微信、支付宝等支付通道0.6%的手续费由店家自行承当，有赞对店家提供的有赞担保、快速放款等多项支付金融服务抽取费率不等的服务费，随着平台GMV持续下降，第三方支付业务将继续为有赞贡献一笔稳定而可观的收入。
有赞担保与中国财险合作，开通担保交易的店家可获得担保品标示、履约保证背书、售后维权调处、保险赔偿补偿、有赞担保权益等服务。服务费率为单笔订单交易额的0.5%。
快速放款为有赞引入了保理机构，要求店家店面已加入担保交易，并达到一定的营运要求即可完成授信，通过预收帐款保理融资出售和回购收汇的快速放款方法，来实现待结算订单的提早放款，提升店家资金周转效率。服务费为有效预收账款-保理融资本息，即单笔订单金额的0.45%。
2.2核心竞争力：极至产品体验+支付车牌合规
2.2.1创新创意销售渠道+营销玩法打造品牌壁垒
有赞创始人白鸦是中国最早的用户体验设计师之一，曾任支付宝首席产品设计师、百度产品设计师，互联网从业经验丰富，对于产品设计有一套独到的理解，产品迭代速率较快，更新至8.0版本，重点在销售渠道和营销玩法上降低了诸多奇特创意的功能，店面设计、订单管理、营销插件、数据剖析、资产中心等核心蓝筹股功能总量超过一千项。电商载体包括小程序、H5、App，主要基于陌陌生态，同时连通QQ、微博、百度、支付宝生活号等多社交平台，实现线上全渠道开店。功能丰富的同时页面简约易上手，工作台整体分类合理，外置智能助手、帮助中心提供支持与引导，店家学习成本较低。
有赞重点塑造了个性化的营销工具，为店家提供丰富的营销玩法。目前有赞官方共推出了34种营销插件，通过互动营销、分销裂变、渠道投放、互动游戏、活动工具、任务宝、群发工具、打折促销等多种方法帮助店家吸粉、老客带新客，提升下单转化率。
但是有赞应用市场与云堆、招财火、小红点等一批第三方ISV合作，为店家提供更多插件、应用拓展选择。目前有赞应用市场共有490款应用，其中营销管理类应用154款，店面管理类136款。
2.2.2技术看齐一线电商，产品服务促进口碑获客
有赞技术团队技术总人数超过800人，诸多核心人员来自BAT等大厂。有赞CTO同样来自阿里系，曾任天猫搜索技术专家，在支付宝、阿里云、淘宝网等事业群兼任研制和研制管理工作。
有赞系统稳定，每秒订单处理能力5万笔级别抗衡天猫。基于对技术的信任，有赞提供护航服务，即有赞微商城如系统不稳定影响顾客生意，根据不可用时间给与对应102.4倍的补偿，而有赞微商城的标准超过机房服务行业最高标准。
技术基础构建高产品力，后续服务缔造行业良好口碑。有赞营运店家社区，定期组织小型沙龙。2017年8月有赞成立顾客成功团队，从提供系统工具、经营指导、营销获客和人才培训4个维度推动店家。良好口碑使有赞获得新顾客最大的占比来源为同学推荐和听到同行在使用。
2.2.3获得中国创新支付车牌，确保业务合规性
支付领域“平台二清”问题近些年成为监管部门重点关注对象，支付车牌配股基本停滞，只销不发。电商类平台GMV动辄百亿千亿计，通常平台会引入银联、微信、支付宝等支付通道，但帐户整体未托管，买卖双方由于购物流程会将款项集中到平台方，沉淀的巨额资金容易引起金融风险与监管困局。
央行判定是否存在二清问题的关键在于无证机构是否在支付业务流程中对顾客结算资金有处理权限，先后颁布《非交行支付机构分类评级管理办法》、《关于进一步强化无证经营支付业务治理工作的通知》（简称217号文）、《中国人民建行关于规范支付创新业务的通知》（简称281号文）等重磅监管文件，对“大商户模式”零容忍。2016年至今，先后有美团、蘑菇街、二维火、拼多多等电商平台被约谈督查和窗口指导，部份平台支付业务一度被喊停，有赞也于2017年3月接受央行窗口指导。微盟筹办IPO过程中因为无支付车牌、涉嫌二清被举报存在违法行为，网店在陌陌整治二清期间支付插口一度被封杀。有赞目前是SaaS电商服务市场中惟一一家自身拥有支付车牌的平台，已将所有国外兴起的支付方法如陌陌支付、ApplePay、支付宝、银联支付整合至互联网支付相关服务中。
3.发展趋势：新零售+短视频/直播电商，弥补toB市场空白
3.1基于清晰线下场景，加码新零售SaaS赛道
中国有赞的发展过程以陌陌生态为基础，在SaaS赛道上国外陆续出现了微盟、微店、点点客、微观商城、小猪CMS、人人商城、微订等一批竞品。我们观察到不仅微订专注餐饮订餐品类，其他各家都有提出新零售解决方案，但主要服务顾客来自传统线上电商，存在显著的市场空白：网店、微观商城基本只做线前面向C端的部份，点点客、人人商城主打分销，猪仔CMS主推O2O，微盟服务中小型店家为主。另外如网店、美团等也在探求推出SaaS服务，但集中于餐饮行业，且店家无法获得私域流量。
新零售时代，线上店家转线下的经营模式转变、线下店家的互联网化、智能化趋势互相作用，有赞未来旨在于以具有产品力的电商SaaS为切入点，重点探求线下店面场景，帮助店家营运中打通淘宝和店面，让传统零售与互联网、线上零售和店面互相融合，实现店面经营内容、范围、人群全面升级。
有赞按照“人堆场、进销存、人赃物”提出了面向中小店家的新零售系统化解决方案。针对具体、清晰场景所对应的特殊需求，基于有赞微商城基础结合行业自身服务特征对功能进行重新设计。
目前店面SaaS主推的有赞零售拥有超过2500项功能，提供商品通、会员通、场景通等新零售解决方案，面向猕猴桃店、蛋糕店、茶饮店、便利店、小型商场、母婴店、零食店、服装店八大场景，成功让店家所有的生意在一个系统内完成智能化营运。
有赞扬业专为美业连锁机构设计，针对美业店家拓客、留客、管理等困局，设计了在线预约、社交营销、会员体系、门店管理四大功能，结合美业POS机，实现一体化营运管理。目前主要在上海试营运。
有赞教育服务于各种教育机构，打通线上教学录播与线下机构推广，覆盖招生拓客、教务管理、学员管理、督学互动和业务扩充，实现一站式管理。
有赞餐饮面向实体餐饮店面，店家可拥有自己的店面官网、外卖平台，利用各种营销工具，吸引更多客户在线点餐、到店消费。
3.2联合快手、爱逛，服务短视频/直播电商导购
短视频行业以抖音、快手为两大龙头，MAU规模相当，近三年爆发式发展，成为流量红利新风口。视频内容的用户黏性、红人的粉丝效应须要价值提高与变现渠道，与电商结合是大势所趋。
2017年7月有赞与快手合作的短视频电商导购解决方案——快手小店全面开放，每位主播用户都可申请开店，并在快手作品主页展示商品，主播直接推荐、引导粉丝在APP内步入店面、购买商品，快手和有赞用户帐号互相打通。
快手目前还与魔筷星选、淘宝构建了合作关系。魔筷就快手之外的其他销售渠道难以提供支持，天猫服务主要适用于已在天猫开店的店家向快手拓展业务，相比竞品，有赞提供服务更为专业全面，更适用于快手广大的主播群体，交易流程直接可在快手APP内完成为突出优势，目前MAU超过魔筷星选，我们觉得有赞未来有望首先在快手平台对短视频+电商SaaS实现突破，未来接入更多流量平台。
假如说短视频是对文字、图片等传统电商宣传方式的补充，直播的特点则将实时互动、实物演示、在线答疑引入视频内容中，提高客户信任，加速订购决策。越来越多的腹部电商平台与MCN机构合作，联合唇膏一姐李佳琦、薇娅为代表的直播红人带货，按照QuestMobile数据，双十一天猫直播成交规模超过200万元，其中万元直播间超10个，千亿元直播间超100个。
直播带货网红渐渐得到主流认可，2019年堪称直播电商元年。有赞目前提供的两种直播+电商SaaS解决方案，实现内容粉丝-变现-复购的完整交易闭环：1.快手直播导流快手小店。通过直播下方店面按键导流，听众在直播过程中查看商品、完成订购。2.爱逛小程序直播。爱逛是基于有赞云开发的战略合作伙伴，完全打通有赞微商城，主播讲解商品，听众边聊边看边买。2019年前二季度有赞直播电商交易额达10万元，我们看好快手成为店家集聚地与陌陌+直播生态的潜力，觉得有赞目前的解决方案有望登录、应用到更多直播平台。
4.可比企业剖析：Shopify、微盟
4.1对标Shopify：全球电商SAAS龙头遭到资本市场高度认可
2004年Shopify创立于法国，前身是一家二手轮滑线上零售网站Snowdevil，2006年变革为SaaS服务商，2015年实现港股上市。目前超过100万家电商网站使用Shopify的软件与服务，平台与Amazon、Ebay等电商合作，同时登录Facebook、Instagram、Pinterest、Google+等主流社交媒体。
Shopify发展轨迹与有赞类似，基于初期软件工具开发，提供包括网站安全、页面设计、销售数据统计剖析在内的全方位功能，扩充多样化业务构建属于自己的生态。
外国网路用户通常习惯于在网页上购物，因此Shopify主要服务顾客建立网页版商城独立站。电商独立站的优势，与私域流量需求契合。Shopify针对不同的店家需求，提供程序化的主题自由订制，店家选取须要的模板后自行编辑、增加内容。
与社交媒体合作方面，以Facebook为例，店家可在控制台内通过一些简单的设置将淘宝与添加至Facebook主页，最终以Shop呈现，点击即可一键跳转，吸引顾客查看订购，这些方式类似于有赞与快手的合作。
针对线下销售顾客，即分店店家，提供ShopifyPOS应用，提供iPad+优盘+支票复印机+条形码扫描器+现金抽屉的软硬件解决方案。
费用方面，Shopify分为基础班29欧元/月、普通版79美金/月、增强版299美金/月三档，普通版未能使用礼品卡等中级功能，交易费率2%，普通版和提高版交易费率为2%。
支付金融蓝筹股，支付服务ShopifyPayments支持多种主流付款方法，还提供商业按揭ShopifyCapital服务，为须要资金的店家在400-500000美金范围内欠款，对其后单笔销售收入缴纳10%的月息。
目前Shopify为全球规模最大的电商类SaaS提供商，估值超过400亿港元，体量上有赞与Shopify差别显著，2018年ShopifyGMV超过410亿港元，是有赞的数倍水平。
业绩表现上Shopify近些年产值保持增势，2019Q1-Q3与2018全年水平持平，达到10.73亿港元，环比下降42.12%。销售毛利率近些年维持在56%左右，略低于有赞。产值持续下降，巨亏也在持续加强。2019Q1-Q3归母净收益为-1.25亿港元，环比下降率为-99.26%。
体量上有赞与Shopify差别显著，2018年ShopifyGMV超过410亿港元，是有赞的数倍水平。
4.2对比微盟：两种发展轨迹
与有赞相像，微盟同样是基于陌陌生态的第三方服务提供商，提供开发、运营、培训、推广一体化解决方案，是陌陌最大的第三方服务合作伙伴。公司2013年4月公司创立，2019年1月恒指上市。
微盟业务分为SaaS产品与精准营销两大蓝筹股。SaaS产品包括商业云、营销云、销售云三大部份。商业云中，微商城通过小程序和公众号帮助商户搭建电商销售体系，获取流量降低销量，实现商户粉丝沉淀。针对不同的行业新零售须要，微盟提供一系列解决方案。2017年10月公司上线PaaS产品微盟云平台，通过开放微盟核心产品技术能力，吸引第三方开发者在平台上创建应用程序，和微盟共同为商户提供更多应用选择和更好服务。截至2018年，微盟与400个合作开发商累积开发了600多个应用程序。
2019年H1，微盟SaaS业务注册商户超过280万，付费商户达70006名，环比下降24.3%，每用户平均收入为3129元，环比下降13.5%，流失率降至8.9%。
微盟2015年获腾讯投资，成为首批陌陌营销服务提供商，随腾讯步入社交营销领域，添设广告事业部，上线社交广告投放平台盟聚。从此微盟针对于垂直行业提供精准营销解决方案，面向中国领先数字内容平台的特定受众进行推广，实现从平台引流到SaaS变现的商业闭环。渠道上不仅支持陌陌系主流产品，还登入百度、知乎、今日头条，并计划与抖音、快手合作。以陌陌广告为例，微盟盟聚可投放同学圈本地推广广告、原生推广页广告、小视频广告、图文广告，方式多样，其中本地推广广告利用LBS技术，可精准定向周边3-5公里人群，适用性较强。而且微盟与8000多家自媒体联盟，以投放合作推文的方式，自媒体KOL为广告主品牌背书。
2016年精准营销业务即将上线，其后高速发展，成为微盟核心业务。腾讯为公司精准营销分布的最大顾客，收入主要即来自于腾讯授予返点。2017年全年精准营销业务收入超过SaaS产品收入，2019年H1精准营销业务产值占比进一步降低至66.64%，是SaaS产品产值的两倍体量。这是微盟与有赞最大区别，二者都是最早一批步入陌陌生态的SaaS服务商，在发展过程中微盟分支出广告业务，而有赞的广告业务刚才起步。
业绩上，微盟产值保持高速下降，2019年H1产值6.57万元，环比下降97.75%，SaaS产品深受获益商户的数目和单个商户ARPU提升，收入2.19万元，环比下降41.1%，精准营销收入4.38万元，环比飙升147.5%，广告主数目19537名，平均支出为91997元，复投率56.7%。归母净收益方面，因为IPO造成金融负债变动造成10.4万元巨亏，经调整后2017即实现赢利；毛利率微盟总体在60%的水平，营收率经调整2019年H1为4.5%。
5.财务剖析：产值保持增势，巨亏幅度有所回升
2018年4月中国有赞完成蓝筹股上市，店家服务（即SaaS业务）业绩划归2018Q2财报。营业收入方面，有赞自2017年迎来爆发式下降，2018年总营业收入68445.9万美元，环比下降率229.3%。2019年前三季度产值91451.5万美元，环比下降率为110.1%。
产值结构上，2019年前三季度店家服务营业收入为7.76万元，占比由2018年全年73.55%下降至2019年Q3的84.86%；第三方支付服务录得营业收入1.34万元，同期占比由22.24%降至14.63%。通常贸易（腕表等自营商品）和一鸣神州（智能POS机）业务2019年前三季度合计仅占比0.51%。
细分业务上，以2019Q3为例，主要业务SaaS服务表现优异，SaaS订阅获得收入实现高下降102%；增值服务即支付金融服务，主要来自有赞担保获得的利润，环比下降338%，且毛利率最高，达到93.7%；交易费项即代店家支付给银联、微信、支付宝等渠道商和原创新支付业务的支付手续费收入，毛利率仅0.5%；营销服务即延展服务，主要以广告投放业务为主，为惟一毛利率负值项。
期间费用方面，有赞销售费用总体较为稳定；2018年Q3主要深受与中国创新支付交易影响，当季行政支出较高，2019年基本保持稳定水平；财务费用低。
销售毛利率和营收率方面，2018年全年为33.75%，2019年前三季度提升至41.13%，营收率为-61.17%。税前收益方面，2018年全年净巨亏8.39万元，2019年前三季度净巨亏5.59亿美元。归母净收益方面，2018年全年为-5.03亿美元，至2019年前三季度巨亏幅度有所减弱，环比下降率为36.9%。
6.风险提示
社交电商SAAS市场竞争激烈，好多企业通过优价甚至免费的形式为中小企业提供SAAS服务，在激烈的市场竞争中，公司有不能及时应对市场变化、处于不利地位的风险。
相关报告
